序言：作為思想的載體和知識的探索者，寫作是一種獨特的藝術(shù)，我們?yōu)槟鷾蕚淞瞬煌L(fēng)格的5篇財務(wù)風(fēng)險經(jīng)營風(fēng)險，期待它們能激發(fā)您的靈感。

篇1

（四）風(fēng)險意識淡薄我國的中小企業(yè)的發(fā)展模式比較粗放，企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)大多是靠自己的人生經(jīng)驗打拼起家的，在風(fēng)險的控制方面缺乏重視，他們大多數(shù)認為只要大膽就什么風(fēng)險也不怕，結(jié)果無論在財務(wù)管理方面還是經(jīng)營方面，都被風(fēng)險擊倒。史玉柱在建設(shè)珠海第一高樓巨人大廈時，就是由于沒有考慮公司的經(jīng)濟承受能力，貿(mào)然在原定樓層上又加建數(shù)層，導(dǎo)致企業(yè)資金鏈斷裂，企業(yè)破產(chǎn)。

三、管控企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險的措施（一）完善企業(yè)的管理機構(gòu)由于我國的中小企業(yè)大多是一個家族的幾個人在一起策劃成立，或者幾個朋友合伙成立經(jīng)營的，沒有建立起很好的股權(quán)結(jié)構(gòu)，管理權(quán)限也分配不科學(xué)，導(dǎo)致企業(yè)的管理結(jié)構(gòu)難以適應(yīng)時代的發(fā)展，因此，中小企業(yè)一定要完善領(lǐng)導(dǎo)層的權(quán)利和利益的分配，依據(jù)組織架構(gòu)與部門職能，進行業(yè)務(wù)流程管理。讓所有的管理人員明白企業(yè)所有事務(wù)的分工，什么樣的事由誰去做、怎樣做、做好的標準一目了然。職責(zé)清楚、職務(wù)分明、步調(diào)一致，會大大提高公司的應(yīng)變能力和競爭能力。而且可以去除部門間壁壘和職務(wù)與管理的空白處，避免人浮于事、扯皮推諉、職責(zé)不清、執(zhí)行不力的固疾，讓管理流程有序運行，提高企業(yè)效益、加快效率。（二）制定科學(xué)合理的投資方案科學(xué)有效的投資可以幫助企業(yè)獲得更加長遠的經(jīng)濟效益，幫助企業(yè)提高市場競爭力，然而在進行相應(yīng)的投資之前，必須要全面考慮市場中各個因素對于企業(yè)投資的影響，例如在進行投資的過程中，就要提前對于市場需求進行調(diào)研，了解市場的走向；對資金的投入要做全面的預(yù)算，合理使用資金，避免出現(xiàn)資金鏈斷裂和超出預(yù)算的現(xiàn)象發(fā)生。科學(xué)合理的方案有助于企業(yè)提高投資項目的成功率。

（三）完善企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)一些企業(yè)的資金遠遠不能滿足企業(yè)的需求，企業(yè)必須從外部獲得相應(yīng)的資金來保證企業(yè)的正常運轉(zhuǎn)，但中小企業(yè)很難從銀行獲得資金支持，只能通過其它途徑獲取資金，資金成本高，給企業(yè)的經(jīng)營發(fā)展增加了很大的負擔(dān)，上市公司通過發(fā)行股票獲得的資金，由于股市面臨投機者較多，因而風(fēng)險也很大，企業(yè)必須提高自身的產(chǎn)品和服務(wù)質(zhì)量，從而占領(lǐng)更多的市場，提高自身的盈利能力，完善自身的資金結(jié)構(gòu)合理性。

篇2

［關(guān)鍵詞］出資者財務(wù)風(fēng)險；經(jīng)營者財務(wù)風(fēng)險；財務(wù)監(jiān)督機制

一、兩種風(fēng)險的涵義和特點比較

出資者財務(wù)包括及時籌集資金、合理安排資本投向、確定收益分配策略等，其目標是實現(xiàn)資本最大限度的增值，與出資者財務(wù)目標相對應(yīng)，出資者財務(wù)風(fēng)險就是企業(yè)出資者面臨的資本投資風(fēng)險、資本減值風(fēng)險和資本經(jīng)營財務(wù)風(fēng)險。其特征如下：

1.出資者財務(wù)風(fēng)險是企業(yè)最基本的財務(wù)風(fēng)險。財產(chǎn)所有權(quán)是經(jīng)濟生活中最基本的經(jīng)濟權(quán)利，企業(yè)設(shè)立的根本目的也是為了財產(chǎn)所有權(quán)的維護和擴張。所以，出資者財務(wù)風(fēng)險是企業(yè)最基本的財務(wù)風(fēng)險，其風(fēng)險程度是企業(yè)最高的風(fēng)險程度，其他層次的財務(wù)風(fēng)險管理都應(yīng)以符合出資者財務(wù)風(fēng)險限度為前提。

2.出資者財務(wù)風(fēng)險是一種靜態(tài)風(fēng)險。在兩權(quán)分離的條件下，生產(chǎn)經(jīng)營活動交由經(jīng)營者決策和執(zhí)行，出資者對企業(yè)風(fēng)險的管理主要通過一系列監(jiān)督機制來實現(xiàn)。因此，出資者重視的是企業(yè)經(jīng)營的結(jié)果而非過程，所以，出資者所面臨的風(fēng)險是一種靜態(tài)風(fēng)險。

3.出資者財務(wù)風(fēng)險是一種制度性財務(wù)風(fēng)險。所謂制度性財務(wù)風(fēng)險是指由制度引發(fā)、受制度影響的風(fēng)險。由于出資者對企業(yè)日常經(jīng)營的參與程度低，其對企業(yè)的管理主要通過一些制度性手段來實現(xiàn)。因此，出資者財務(wù)風(fēng)險是一種制度性風(fēng)險。經(jīng)營者受企業(yè)投資者和債權(quán)人的委托擔(dān)負著出資者資本保值增值和債權(quán)人債權(quán)還本付息的責(zé)任。由于所處位置和所具有的權(quán)利、義務(wù)不同，與出資者財務(wù)風(fēng)險相比，經(jīng)營者財務(wù)風(fēng)險具有以下特征：

（1）復(fù)雜性。企業(yè)經(jīng)營者擔(dān)負著出資者資本保值增值和債權(quán)人債權(quán)還本付息的責(zé)任，因而必須從出資者和債權(quán)人雙方角度綜合考慮企業(yè)財務(wù)風(fēng)險。同時企業(yè)經(jīng)營者管理企業(yè)日常經(jīng)營，對企業(yè)財務(wù)風(fēng)險的考慮要涉及各個方面，既要考慮外部關(guān)系人，又要考慮企業(yè)內(nèi)部各部門，既要考慮相關(guān)利益主體的利益，又要考慮自身的利益。

（2）動態(tài)性。與出資者關(guān)注資本的最終保值增值不同，經(jīng)營者關(guān)注現(xiàn)金流轉(zhuǎn)的順暢及現(xiàn)金性收益的增加。因而經(jīng)營者財務(wù)涉及企業(yè)經(jīng)營過程中現(xiàn)金流轉(zhuǎn)的各個環(huán)節(jié)。由于風(fēng)險也存在于現(xiàn)金流轉(zhuǎn)的各環(huán)節(jié)中，所以經(jīng)營者財務(wù)風(fēng)險具有動態(tài)性，由此引出的經(jīng)營者財務(wù)風(fēng)險管理也必然是一個動態(tài)的過程。

（3）復(fù)合性。經(jīng)營者財務(wù)權(quán)既包括了企業(yè)所有者財務(wù)決策的執(zhí)行權(quán)，又包括了企業(yè)日常財務(wù)活動的決策權(quán)和操作權(quán)。因而與所有者財務(wù)主要是制度性規(guī)定不同，經(jīng)營者財務(wù)是制度性與操作性的結(jié)合體，與此相適應(yīng)，經(jīng)營者財務(wù)風(fēng)險包括了與企業(yè)財務(wù)相關(guān)的制度性風(fēng)險和操作性風(fēng)險。

二、兩種風(fēng)險的內(nèi)容比較

出資者財務(wù)是由提供資本者對其出資及其應(yīng)用狀況進行的管理，其目的就是要約束經(jīng)營者的財務(wù)行為，以保證資本的安全和增值。與之相對應(yīng)，出資者財務(wù)風(fēng)險主要包括資本投資風(fēng)險、資本減值風(fēng)險和資本經(jīng)營財務(wù)風(fēng)險。

1.資本投資風(fēng)險。出資者對外投資形成了出資者與經(jīng)營者的資本關(guān)系，這種資本關(guān)系也是財務(wù)關(guān)系———投資與接受投資的關(guān)系。出資者對外投資所面臨的風(fēng)險主要是被投資企業(yè)經(jīng)營、財務(wù)狀況等方面變化引起對外投資收益出現(xiàn)不確定性變動的風(fēng)險，即資本投資風(fēng)險。

2.資本減值風(fēng)險。當出資者投入資本后就要求實現(xiàn)資本的保值增值。從廣義上看，資本保全價值包括原始資本價值和無風(fēng)險收益，資本增值價值包括資本有形增值和資本無形增值等。從狹義上看，如果一個會計期間，期末所有者權(quán)益比期初所有者權(quán)益減少了，則出資者遭受了資本減值。因此，資本減值風(fēng)險是出資者所投入資本由于被投資企業(yè)經(jīng)營上的原因而導(dǎo)致起可能遭受損失的風(fēng)險。

3.資本經(jīng)營財務(wù)風(fēng)險。出資者為了尋求更大的資本回報，避免資本風(fēng)險，需要調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，包括把資本從接受投資企業(yè)轉(zhuǎn)移出去，或者吸收其他資本等，諸如兼并、收購、聯(lián)合等。這些資本轉(zhuǎn)移活動就是資本經(jīng)營活動，在資本經(jīng)營活動中，由于各種不確定因素的影響，使財務(wù)收益與預(yù)期收益相偏離，因而造成損失的可能性就是資本經(jīng)營財務(wù)風(fēng)險。

與出資者財務(wù)主要關(guān)注資本投資、經(jīng)營與保值增值不同，經(jīng)營者財務(wù)主要關(guān)注企業(yè)具體的經(jīng)營，所以籌資、投資和收益分配是經(jīng)營者財務(wù)的主要內(nèi)容，經(jīng)營者財務(wù)風(fēng)險也主要存在于這三個環(huán)節(jié)中。

1.籌資活動風(fēng)險。籌資的具體目標是在不影響現(xiàn)金流出及償債能力基礎(chǔ)上實現(xiàn)權(quán)益資本收益的最大化。籌資的實際結(jié)果與其目標之間的偏差的可能性，就是籌資風(fēng)險，具體包括收益風(fēng)險和償債能力風(fēng)險。收益風(fēng)險表現(xiàn)為每股收益或每股現(xiàn)金流量降低的可能性，償債能力風(fēng)險表現(xiàn)為無力償債乃至破產(chǎn)的可能性。

2.投資活動風(fēng)險。企業(yè)的投資活動可以分為長期投資和短期投資兩類。長期投資風(fēng)險主要是現(xiàn)金凈流量風(fēng)險，而短期投資主要面臨資產(chǎn)流動性風(fēng)險。長期投資項目的可行性用凈現(xiàn)值法來判斷，因為只有凈現(xiàn)值才能代表股東財富的增加，因而長期投資的目標是實現(xiàn)增量凈現(xiàn)金流量，所以長期投資風(fēng)險是項目凈現(xiàn)值小于零的可能性。對于短期投資，強調(diào)的是短期資金的流動性，一方面以減少流動資產(chǎn)存量占用為目的，另一方面則以加速企業(yè)流動資產(chǎn)的流動性，縮短整個營業(yè)周期和提高現(xiàn)金流動速度為目的，兩者相互作用，以提高企業(yè)整體資產(chǎn)創(chuàng)造現(xiàn)金的能力。因而短期投資的預(yù)期目標是提高存量資產(chǎn)的流動性，與之相適應(yīng)，其風(fēng)險就是存量資產(chǎn)流動性降低的可能性，即資產(chǎn)流動性風(fēng)險。

3.收益分配活動風(fēng)險。企業(yè)的收益形成現(xiàn)金流入，分配形成現(xiàn)金流出，現(xiàn)金流入與流出不相適應(yīng)時，就產(chǎn)生了收益分配風(fēng)險。當企業(yè)收益形成的現(xiàn)金流入遠遠大于分配給股東的現(xiàn)金股利時，股東可能會因現(xiàn)金偏好得不到滿足而拋售股票引致股價變動而對企業(yè)經(jīng)營及整體形象產(chǎn)生不利影響。當現(xiàn)金流出大于現(xiàn)金流入時，企業(yè)的再投資將發(fā)生困難，影響日后生產(chǎn)經(jīng)營。因此，收益分配活動風(fēng)險是現(xiàn)金流量的不協(xié)調(diào)風(fēng)險。

三、兩種風(fēng)險的防范與控制措施比較

針對出資者財務(wù)風(fēng)險的特征，要防范和控制這種風(fēng)險，必須制定一系列監(jiān)督、激勵措施以約束和激勵經(jīng)營者，使經(jīng)營者自身的財務(wù)目標與出資者財務(wù)目標趨于一致。

1.建立財務(wù)監(jiān)督機制。企業(yè)的財務(wù)監(jiān)督機制包括三個層次：一是股東大會對董事會的授權(quán)和監(jiān)督；二是代表股東利益的董事會對經(jīng)營者的監(jiān)督；三是經(jīng)營者的內(nèi)部牽制與監(jiān)督。建立健全這三個層次的財務(wù)監(jiān)督體系具體包括充分行使股東大會的權(quán)利，派出獨立董事，健全企業(yè)內(nèi)部控制制度等。只有做到自上而下的層層監(jiān)督，才能抑制經(jīng)營者追求個的欲望，從而確保企業(yè)價值最大化的目標。

2.建立指標考核體系。企業(yè)只有建立以資本增值為核心，包括財務(wù)效益狀況、資本運營狀況、償債能力狀況、發(fā)展能力狀況等的企業(yè)績效評價體制，全面評價企業(yè)的經(jīng)營能力和經(jīng)營者的業(yè)績，明確獎懲標準與經(jīng)營業(yè)績掛鉤，以激勵經(jīng)營者維護出資者的利益，實現(xiàn)資本的保值增值。

3.建立激勵機制。在激勵經(jīng)營者盡力實現(xiàn)出資者財務(wù)目標方面，年薪制、經(jīng)營者獎勵制度、優(yōu)秀企業(yè)家評選等都是較為有效的方法。此外，股票期權(quán)將經(jīng)營者的個人利益同企業(yè)股價表現(xiàn)以及企業(yè)的利益緊密地聯(lián)系起來，使經(jīng)營者對個人效用的追求轉(zhuǎn)化為對企業(yè)價值最大化的追求，從而實現(xiàn)了股東的財務(wù)目標，因而也是一種行之有效的激勵措施。

針對經(jīng)營者在籌資、投資和收益分配中所面臨的財務(wù)風(fēng)險，其防范措施如下：

1.籌資風(fēng)險防范。對于防范收益風(fēng)險，企業(yè)要在籌資數(shù)量上注重選擇合理的資本結(jié)構(gòu)，而對于償債能力風(fēng)險，企業(yè)要從籌資期限上注重長期和短期相互搭配。但是，預(yù)防和控制籌資風(fēng)險的根本途徑是提高資金使用效益，因為只有資金使用效益提高了，企業(yè)的盈利能力和償債能力才得以加強，那么無論企業(yè)選擇何種籌資結(jié)構(gòu)，選擇何種籌資期限，都可及時地支付借入資金的本息和投資者的投資報酬。

2.投資風(fēng)險的防范。長期投資風(fēng)險的控制主要通過投資組合來實現(xiàn)。只有進行組合投資，使各項導(dǎo)致現(xiàn)金流量不確定性的因素相互抵消，才能降低風(fēng)險，實現(xiàn)增量現(xiàn)金流量。對于短期投資，可通過存貨項目分析，制定合理的信用政策等來加強存貨轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金的速度以及加強應(yīng)收賬款向現(xiàn)金的轉(zhuǎn)化，從而提高存量資產(chǎn)的流動性。此外，選擇適宜的長、短期資產(chǎn)的數(shù)量結(jié)構(gòu)也是防范投資風(fēng)險的有效方法。3.收益分配風(fēng)險的防范。收益分配風(fēng)險的防范要從現(xiàn)金流入和流出兩方面著手：一方面要對現(xiàn)金流入實行控制，另一方面要考慮股利政策的現(xiàn)金流出。兩方面相互結(jié)合，達到現(xiàn)金流入與流出相互配合、協(xié)調(diào)，從而降低風(fēng)險。

［參考文獻］

［1］謝志華出資者財務(wù)論［J］會計研究，1997，（5）

［2］周吉關(guān)于出資人財務(wù)管理的幾個問題［J］財會通訊，2001，（2）

［3］湯谷良經(jīng)營者財務(wù)論———兼論現(xiàn)代企業(yè)財務(wù)分層管理架構(gòu)［J］會計研究，1999，（5）

［4］王斌現(xiàn)金流轉(zhuǎn)說。財務(wù)經(jīng)理的財務(wù)觀點［J］會計研究，1997，（5）

［摘要］隨著企業(yè)財務(wù)劃分為出資者財務(wù)和經(jīng)營者財務(wù)，與之相對應(yīng)，企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險也劃分為出資者財務(wù)風(fēng)險和經(jīng)營者財務(wù)風(fēng)險。通過對兩種風(fēng)險的特點、內(nèi)容以及防范與控制措施的比較分析，在兩權(quán)分離的現(xiàn)代企業(yè)制度下，企業(yè)風(fēng)險應(yīng)進行分層管理。

［關(guān)鍵詞］出資者財務(wù)風(fēng)險；經(jīng)營者財務(wù)風(fēng)險；財務(wù)監(jiān)督機制

一、兩種風(fēng)險的涵義和特點比較

出資者財務(wù)包括及時籌集資金、合理安排資本投向、確定收益分配策略等，其目標是實現(xiàn)資本最大限度的增值，與出資者財務(wù)目標相對應(yīng)，出資者財務(wù)風(fēng)險就是企業(yè)出資者面臨的資本投資風(fēng)險、資本減值風(fēng)險和資本經(jīng)營財務(wù)風(fēng)險。其特征如下：

1.出資者財務(wù)風(fēng)險是企業(yè)最基本的財務(wù)風(fēng)險。財產(chǎn)所有權(quán)是經(jīng)濟生活中最基本的經(jīng)濟權(quán)利，企業(yè)設(shè)立的根本目的也是為了財產(chǎn)所有權(quán)的維護和擴張。所以，出資者財務(wù)風(fēng)險是企業(yè)最基本的財務(wù)風(fēng)險，其風(fēng)險程度是企業(yè)最高的風(fēng)險程度，其他層次的財務(wù)風(fēng)險管理都應(yīng)以符合出資者財務(wù)風(fēng)險限度為前提。

2.出資者財務(wù)風(fēng)險是一種靜態(tài)風(fēng)險。在兩權(quán)分離的條件下，生產(chǎn)經(jīng)營活動交由經(jīng)營者決策和執(zhí)行，出資者對企業(yè)風(fēng)險的管理主要通過一系列監(jiān)督機制來實現(xiàn)。因此，出資者重視的是企業(yè)經(jīng)營的結(jié)果而非過程，所以，出資者所面臨的風(fēng)險是一種靜態(tài)風(fēng)險。

3.出資者財務(wù)風(fēng)險是一種制度性財務(wù)風(fēng)險。所謂制度性財務(wù)風(fēng)險是指由制度引發(fā)、受制度影響的風(fēng)險。由于出資者對企業(yè)日常經(jīng)營的參與程度低，其對企業(yè)的管理主要通過一些制度性手段來實現(xiàn)。因此，出資者財務(wù)風(fēng)險是一種制度性風(fēng)險。經(jīng)營者受企業(yè)投資者和債權(quán)人的委托擔(dān)負著出資者資本保值增值和債權(quán)人債權(quán)還本付息的責(zé)任。由于所處位置和所具有的權(quán)利、義務(wù)不同，與出資者財務(wù)風(fēng)險相比，經(jīng)營者財務(wù)風(fēng)險具有以下特征：

（1）復(fù)雜性。企業(yè)經(jīng)營者擔(dān)負著出資者資本保值增值和債權(quán)人債權(quán)還本付息的責(zé)任，因而必須從出資者和債權(quán)人雙方角度綜合考慮企業(yè)財務(wù)風(fēng)險。同時企業(yè)經(jīng)營者管理企業(yè)日常經(jīng)營，對企業(yè)財務(wù)風(fēng)險的考慮要涉及各個方面，既要考慮外部關(guān)系人，又要考慮企業(yè)內(nèi)部各部門，既要考慮相關(guān)利益主體的利益，又要考慮自身的利益。

（2）動態(tài)性。與出資者關(guān)注資本的最終保值增值不同，經(jīng)營者關(guān)注現(xiàn)金流轉(zhuǎn)的順暢及現(xiàn)金性收益的增加。因而經(jīng)營者財務(wù)涉及企業(yè)經(jīng)營過程中現(xiàn)金流轉(zhuǎn)的各個環(huán)節(jié)。由于風(fēng)險也存在于現(xiàn)金流轉(zhuǎn)的各環(huán)節(jié)中，所以經(jīng)營者財務(wù)風(fēng)險具有動態(tài)性，由此引出的經(jīng)營者財務(wù)風(fēng)險管理也必然是一個動態(tài)的過程。

（3）復(fù)合性。經(jīng)營者財務(wù)權(quán)既包括了企業(yè)所有者財務(wù)決策的執(zhí)行權(quán)，又包括了企業(yè)日常財務(wù)活動的決策權(quán)和操作權(quán)。因而與所有者財務(wù)主要是制度性規(guī)定不同，經(jīng)營者財務(wù)是制度性與操作性的結(jié)合體，與此相適應(yīng)，經(jīng)營者財務(wù)風(fēng)險包括了與企業(yè)財務(wù)相關(guān)的制度性風(fēng)險和操作性風(fēng)險。

二、兩種風(fēng)險的內(nèi)容比較

出資者財務(wù)是由提供資本者對其出資及其應(yīng)用狀況進行的管理，其目的就是要約束經(jīng)營者的財務(wù)行為，以保證資本的安全和增值。與之相對應(yīng)，出資者財務(wù)風(fēng)險主要包括資本投資風(fēng)險、資本減值風(fēng)險和資本經(jīng)營財務(wù)風(fēng)險。

1.資本投資風(fēng)險。出資者對外投資形成了出資者與經(jīng)營者的資本關(guān)系，這種資本關(guān)系也是財務(wù)關(guān)系———投資與接受投資的關(guān)系。出資者對外投資所面臨的風(fēng)險主要是被投資企業(yè)經(jīng)營、財務(wù)狀況等方面變化引起對外投資收益出現(xiàn)不確定性變動的風(fēng)險，即資本投資風(fēng)險。

2.資本減值風(fēng)險。當出資者投入資本后就要求實現(xiàn)資本的保值增值。從廣義上看，資本保全價值包括原始資本價值和無風(fēng)險收益，資本增值價值包括資本有形增值和資本無形增值等。從狹義上看，如果一個會計期間，期末所有者權(quán)益比期初所有者權(quán)益減少了，則出資者遭受了資本減值。因此，資本減值風(fēng)險是出資者所投入資本由于被投資企業(yè)經(jīng)營上的原因而導(dǎo)致起可能遭受損失的風(fēng)險。

3.資本經(jīng)營財務(wù)風(fēng)險。出資者為了尋求更大的資本回報，避免資本風(fēng)險，需要調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，包括把資本從接受投資企業(yè)轉(zhuǎn)移出去，或者吸收其他資本等，諸如兼并、收購、聯(lián)合等。這些資本轉(zhuǎn)移活動就是資本經(jīng)營活動，在資本經(jīng)營活動中，由于各種不確定因素的影響，使財務(wù)收益與預(yù)期收益相偏離，因而造成損失的可能性就是資本經(jīng)營財務(wù)風(fēng)險。

與出資者財務(wù)主要關(guān)注資本投資、經(jīng)營與保值增值不同，經(jīng)營者財務(wù)主要關(guān)注企業(yè)具體的經(jīng)營，所以籌資、投資和收益分配是經(jīng)營者財務(wù)的主要內(nèi)容，經(jīng)營者財務(wù)風(fēng)險也主要存在于這三個環(huán)節(jié)中。

1.籌資活動風(fēng)險。籌資的具體目標是在不影響現(xiàn)金流出及償債能力基礎(chǔ)上實現(xiàn)權(quán)益資本收益的最大化。籌資的實際結(jié)果與其目標之間的偏差的可能性，就是籌資風(fēng)險，具體包括收益風(fēng)險和償債能力風(fēng)險。收益風(fēng)險表現(xiàn)為每股收益或每股現(xiàn)金流量降低的可能性，償債能力風(fēng)險表現(xiàn)為無力償債乃至破產(chǎn)的可能性。

2.投資活動風(fēng)險。企業(yè)的投資活動可以分為長期投資和短期投資兩類。長期投資風(fēng)險主要是現(xiàn)金凈流量風(fēng)險，而短期投資主要面臨資產(chǎn)流動性風(fēng)險。長期投資項目的可行性用凈現(xiàn)值法來判斷，因為只有凈現(xiàn)值才能代表股東財富的增加，因而長期投資的目標是實現(xiàn)增量凈現(xiàn)金流量，所以長期投資風(fēng)險是項目凈現(xiàn)值小于零的可能性。對于短期投資，強調(diào)的是短期資金的流動性，一方面以減少流動資產(chǎn)存量占用為目的，另一方面則以加速企業(yè)流動資產(chǎn)的流動性，縮短整個營業(yè)周期和提高現(xiàn)金流動速度為目的，兩者相互作用，以提高企業(yè)整體資產(chǎn)創(chuàng)造現(xiàn)金的能力。因而短期投資的預(yù)期目標是提高存量資產(chǎn)的流動性，與之相適應(yīng)，其風(fēng)險就是存量資產(chǎn)流動性降低的可能性，即資產(chǎn)流動性風(fēng)險。

3.收益分配活動風(fēng)險。企業(yè)的收益形成現(xiàn)金流入，分配形成現(xiàn)金流出，現(xiàn)金流入與流出不相適應(yīng)時，就產(chǎn)生了收益分配風(fēng)險。當企業(yè)收益形成的現(xiàn)金流入遠遠大于分配給股東的現(xiàn)金股利時，股東可能會因現(xiàn)金偏好得不到滿足而拋售股票引致股價變動而對企業(yè)經(jīng)營及整體形象產(chǎn)生不利影響。當現(xiàn)金流出大于現(xiàn)金流入時，企業(yè)的再投資將發(fā)生困難，影響日后生產(chǎn)經(jīng)營。因此，收益分配活動風(fēng)險是現(xiàn)金流量的不協(xié)調(diào)風(fēng)險。

三、兩種風(fēng)險的防范與控制措施比較

針對出資者財務(wù)風(fēng)險的特征，要防范和控制這種風(fēng)險，必須制定一系列監(jiān)督、激勵措施以約束和激勵經(jīng)營者，使經(jīng)營者自身的財務(wù)目標與出資者財務(wù)目標趨于一致。

1.建立財務(wù)監(jiān)督機制。企業(yè)的財務(wù)監(jiān)督機制包括三個層次：一是股東大會對董事會的授權(quán)和監(jiān)督；二是代表股東利益的董事會對經(jīng)營者的監(jiān)督；三是經(jīng)營者的內(nèi)部牽制與監(jiān)督。建立健全這三個層次的財務(wù)監(jiān)督體系具體包括充分行使股東大會的權(quán)利，派出獨立董事，健全企業(yè)內(nèi)部控制制度等。只有做到自上而下的層層監(jiān)督，才能抑制經(jīng)營者追求個的欲望，從而確保企業(yè)價值最大化的目標。

2.建立指標考核體系。企業(yè)只有建立以資本增值為核心，包括財務(wù)效益狀況、資本運營狀況、償債能力狀況、發(fā)展能力狀況等的企業(yè)績效評價體制，全面評價企業(yè)的經(jīng)營能力和經(jīng)營者的業(yè)績，明確獎懲標準與經(jīng)營業(yè)績掛鉤，以激勵經(jīng)營者維護出資者的利益，實現(xiàn)資本的保值增值。

3.建立激勵機制。在激勵經(jīng)營者盡力實現(xiàn)出資者財務(wù)目標方面，年薪制、經(jīng)營者獎勵制度、優(yōu)秀企業(yè)家評選等都是較為有效的方法。此外，股票期權(quán)將經(jīng)營者的個人利益同企業(yè)股價表現(xiàn)以及企業(yè)的利益緊密地聯(lián)系起來，使經(jīng)營者對個人效用的追求轉(zhuǎn)化為對企業(yè)價值最大化的追求，從而實現(xiàn)了股東的財務(wù)目標，因而也是一種行之有效的激勵措施。

針對經(jīng)營者在籌資、投資和收益分配中所面臨的財務(wù)風(fēng)險，其防范措施如下：

1.籌資風(fēng)險防范。對于防范收益風(fēng)險，企業(yè)要在籌資數(shù)量上注重選擇合理的資本結(jié)構(gòu)，而對于償債能力風(fēng)險，企業(yè)要從籌資期限上注重長期和短期相互搭配。但是，預(yù)防和控制籌資風(fēng)險的根本途徑是提高資金使用效益，因為只有資金使用效益提高了，企業(yè)的盈利能力和償債能力才得以加強，那么無論企業(yè)選擇何種籌資結(jié)構(gòu)，選擇何種籌資期限，都可及時地支付借入資金的本息和投資者的投資報酬。

2.投資風(fēng)險的防范。長期投資風(fēng)險的控制主要通過投資組合來實現(xiàn)。只有進行組合投資，使各項導(dǎo)致現(xiàn)金流量不確定性的因素相互抵消，才能降低風(fēng)險，實現(xiàn)增量現(xiàn)金流量。對于短期投資，可通過存貨項目分析，制定合理的信用政策等來加強存貨轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金的速度以及加強應(yīng)收賬款向現(xiàn)金的轉(zhuǎn)化，從而提高存量資產(chǎn)的流動性。此外，選擇適宜的長、短期資產(chǎn)的數(shù)量結(jié)構(gòu)也是防范投資風(fēng)險的有效方法。3.收益分配風(fēng)險的防范。收益分配風(fēng)險的防范要從現(xiàn)金流入和流出兩方面著手：一方面要對現(xiàn)金流入實行控制，另一方面要考慮股利政策的現(xiàn)金流出。兩方面相互結(jié)合，達到現(xiàn)金流入與流出相互配合、協(xié)調(diào)，從而降低風(fēng)險。

［參考文獻］

［1］謝志華出資者財務(wù)論［J］會計研究，1997，（5）

［2］周吉關(guān)于出資人財務(wù)管理的幾個問題［J］財會通訊，2001，（2）

篇3

論文摘要：隨著中國經(jīng)濟改革的不斷深入，國際國內(nèi)市場的開拓與發(fā)展壯大，企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險也就越來越成為制約經(jīng)濟發(fā)展、影響社會穩(wěn)定的一個重要因素，如何控制企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險也就成為當前必須加以解決的一個重要課題。

企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險產(chǎn)生于企業(yè)發(fā)展的各個階段。經(jīng)營風(fēng)險主要包括市場風(fēng)險和收益風(fēng)險；財務(wù)風(fēng)險主要包括支付風(fēng)險和資產(chǎn)風(fēng)險。在籌辦初期，企業(yè)存在創(chuàng)業(yè)的風(fēng)險，如何規(guī)劃企業(yè)的未來與發(fā)展方向?qū)Q定企業(yè)的命運；在企業(yè)投產(chǎn)后的經(jīng)營過程中，各種各樣的風(fēng)險更是隱藏其中，資金風(fēng)險、市場營銷風(fēng)險、新產(chǎn)品開發(fā)風(fēng)險等，任何一環(huán)的疏忽和紕漏都會給企業(yè)帶來極大的危害；在企業(yè)的各項經(jīng)營管理活動中，授權(quán)風(fēng)險、決策風(fēng)險、內(nèi)部牽制風(fēng)險等，都對企業(yè)管理與控制提出了較高的要求，規(guī)避風(fēng)險，防患于未然成為當今企業(yè)必須高度重視的問題。

一個企業(yè)的贏利能力與其防范風(fēng)險的能力是相輔相成的，沒有規(guī)避風(fēng)險、控制風(fēng)險的能力，就不可能有贏利能力。這主要是因為：在市場經(jīng)濟條件下，資本追逐利潤，利潤伴隨風(fēng)險；利潤越高，風(fēng)險越大。要想贏利就必須學(xué)會控制風(fēng)險。

國際國內(nèi)的諸多實例表明，企業(yè)風(fēng)險的產(chǎn)生與集聚，最終會給企業(yè)帶來致命的災(zāi)難。美國能源巨擘安然公司在一系列的會計造假事件中轟然倒下了；創(chuàng)建于1763年有著輝煌歷史的巴林銀行，毀在了一個失控的盲目進行期貨炒作的里森手里；2004年12月，中國航油（新加坡）股份有限公司在石油衍生產(chǎn)品的交易中以5.5億美元的巨額虧損而宣告破產(chǎn)。

這些血的教訓(xùn)令人震驚，而其中暴露出來經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險更是發(fā)人深省。企業(yè)要生存要發(fā)展，必然會出現(xiàn)風(fēng)險。問題是面對風(fēng)險我們應(yīng)該怎么辦？是在制度上下工夫，吸取教訓(xùn)，總結(jié)經(jīng)驗，把漏洞補牢，還是只顧查處事件，追究責(zé)任，忽視從制度上堵塞漏洞，致使問題重復(fù)出現(xiàn)？一個肯定的回答是，面對風(fēng)險，必須全面加以分析，進行風(fēng)險的評估，制定相應(yīng)的風(fēng)險防范對策，將風(fēng)險掌控在可控范圍之內(nèi)。

那么，究竟如何防范和控制企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險呢？

首先，企業(yè)必須全面分析經(jīng)營中可能存在的風(fēng)險，并對風(fēng)險進行評估容忍度的確認，建立規(guī)范的風(fēng)險監(jiān)控體系。

在風(fēng)險管理框架中，由于要針對不同的目標分析其相應(yīng)的風(fēng)險，因此目標的制定自然就成為風(fēng)險管理流程的首要步驟，并將其確認為風(fēng)險管理框架的一部分。按照現(xiàn)代管理學(xué)之父德魯克的理論，企業(yè)應(yīng)當在以下8個領(lǐng)域確定目標：即市場營銷、創(chuàng)新、人力資源、財務(wù)資源、實物資源、生產(chǎn)力、社會責(zé)任、利潤需求等。

企業(yè)的目標是由相應(yīng)的機構(gòu)和部門去實現(xiàn)的，這些部門也就成為風(fēng)險監(jiān)控體系的組成部分。在企業(yè)目標與相應(yīng)目標的風(fēng)險確認后，定期地進行風(fēng)險測評成為風(fēng)險監(jiān)控的重要過程。風(fēng)險的測評，不僅要有測評結(jié)論，還必須對今后的控制提出前瞻性提示和防范措施。

其實，建立風(fēng)險管理制度，從制度上控制和規(guī)范風(fēng)險的發(fā)生。

建立風(fēng)險管理制度，就是建立公司內(nèi)部控制制度。企業(yè)的內(nèi)控，就是要通過制訂流程、執(zhí)行流程、監(jiān)控流程，來控制“不同人的行為”可能帶來的風(fēng)險，保證風(fēng)險可知、可控、可承受。目前，國內(nèi)有眾多的公司在美國上市，根據(jù)2002年7月30日美國國會通過的薩班斯法案，建立企業(yè)內(nèi)部控制制度成為在美上市的必備條件。

如何建立一套適應(yīng)公司風(fēng)險防范的內(nèi)控制度呢？以下五點原則是必須遵守的：

1．相互牽制原則。企業(yè)每項完整的經(jīng)濟業(yè)務(wù)活動，必須經(jīng)過具有互相制約關(guān)系的兩個或兩個以上的控制環(huán)節(jié)方能完成。在橫向關(guān)系上，至少由彼此獨立的兩個部門或人員辦理以使該部門或人員的工作受另一個部門或人員的監(jiān)督；在縱向關(guān)系上，至少經(jīng)過互不隸屬的兩個或兩個以上的崗位或環(huán)節(jié)，使下級受上級監(jiān)督，上級受下級牽制。對授權(quán)、執(zhí)行、記錄、保管、核對等不兼容職務(wù)要相互分離控制。

2．協(xié)調(diào)配合原則。各部門或人員必須相互配合，各崗位和環(huán)節(jié)都應(yīng)協(xié)調(diào)同步，各項業(yè)務(wù)程序和辦理手續(xù)需要緊密銜接，以保證經(jīng)營管理活動的有效性和連續(xù)性。協(xié)調(diào)配合原則是相互牽制原則的深化和補充。貫徹這一原則，尤其要避免只管牽制錯弊而不顧辦事效率的機械做法，必須做到既相互牽制又相互協(xié)調(diào)，從而在保證質(zhì)量、提高效率的前提下完成經(jīng)營任務(wù)。

3．程序定位原則。企業(yè)應(yīng)該按照經(jīng)濟業(yè)務(wù)的性質(zhì)和功能將其經(jīng)營管理活動劃分為若干個具體工作崗位，并根據(jù)崗位性質(zhì)相應(yīng)地賦予職責(zé)權(quán)限，規(guī)定操作規(guī)程，明確檢查標準，責(zé)、權(quán)、利統(tǒng)一。形成事事有人管、人人有專職、辦事有標準、工作有檢查，以此定出獎罰制度，增加每個人的事業(yè)心和責(zé)任感，提高工作效率。

4．成本效益原則。實行內(nèi)部控制的成本要低于由此產(chǎn)生的收益，力爭以最小的控制成本取得最大的經(jīng)濟效益。

5．層次效益原則。正確處理企業(yè)內(nèi)部控制層次與工作效率的關(guān)系，防止以增加層次的“人海戰(zhàn)術(shù)”來獲得較好內(nèi)控效果的現(xiàn)象。以高效、有用為出發(fā)點，合理設(shè)置內(nèi)控層次（或人員），明確各個層次的職責(zé)權(quán)限，強化各相應(yīng)層次的責(zé)任心，提高企業(yè)內(nèi)部控制的有用性和效率性。

如今，國內(nèi)各公司正競相推廣和實施企業(yè)內(nèi)部控制制度。內(nèi)部控制構(gòu)成公司風(fēng)險管理的一個重要組成部分。企業(yè)風(fēng)險管理的框架中包含內(nèi)部控制，對管理層來說是一個豐富的概念集合和管理工具。以往我們許多企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險的發(fā)生并非是沒有制度，而是企業(yè)經(jīng)營者違規(guī)操作。所以內(nèi)控制度還必須規(guī)范這種違規(guī)操作的行為，從根本上實現(xiàn)內(nèi)部控制的管理作用。

再次，建立風(fēng)險應(yīng)急機制，一旦風(fēng)險發(fā)生，應(yīng)采取最有力的措施，將風(fēng)險控制在最低限度內(nèi)，減少損失，保證企業(yè)的根本利益。

這種現(xiàn)象的發(fā)生是我們所不愿看到的，但又是必須考慮的問題。我們在前兩個方面的努力是為了控制風(fēng)險的發(fā)生，但如果出現(xiàn)控制的失敗，風(fēng)險就必然會發(fā)生，這個時候我們必須有相應(yīng)的應(yīng)急措施，將風(fēng)險重新加以控制，其結(jié)果是要將損失減少到最低的范圍，保證企業(yè)的根本利益不受損害。

以上三方面的工作是我們控制企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險必須加以努力和完善的重要部分。

在風(fēng)險的控制和管理中，企業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)者處于風(fēng)險控制的核心，企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)的風(fēng)險意識、自覺遵守內(nèi)控制度的決心和行為影響著企業(yè)風(fēng)險控制的成敗。

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關(guān)鍵詞：經(jīng)營風(fēng)險；財務(wù)風(fēng)險；防控措施

中圖分類號：F270 文獻標志碼：A 文章編號：1000-8772（2012）21-0080-02

一、企業(yè)風(fēng)險的產(chǎn)生與分類

1.企業(yè)風(fēng)險產(chǎn)生的因素分析

企業(yè)風(fēng)險是指在經(jīng)營過程中，由于某些難以預(yù)知或無法控制的因素的影響，使企業(yè)實際利潤與預(yù)計利潤發(fā)生離差而給企業(yè)帶來的損失。由于長期貸款利息、折舊、人員費用、稅費等企業(yè)固定費用的存在，導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營有杠桿效應(yīng)，這是產(chǎn)生企業(yè)風(fēng)險的主要原因。

2.企業(yè)運營管理中風(fēng)險的分類

企業(yè)運營中風(fēng)險是由于企業(yè)存在固定財務(wù)費用和固定制造費用，即存在固定成本費用杠桿由此產(chǎn)生，原因上看，可分為經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險。經(jīng)營風(fēng)險是由企業(yè)的生產(chǎn)管理決策和外部市場變化引起的；財務(wù)風(fēng)險來自于企業(yè)盈利能力和企業(yè)融資決策的變化。

二、經(jīng)營風(fēng)險的分析

經(jīng)營風(fēng)險指企業(yè)在運營中因經(jīng)營管理上的各種失誤、缺陷而導(dǎo)致利潤變動的風(fēng)險。具體可以理解為公司的管理決策人員在經(jīng)營管理中出現(xiàn)失誤而導(dǎo)致企業(yè)盈利能力降低從而產(chǎn)生預(yù)期收益下降的風(fēng)險。

1.企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險強弱程度

在企業(yè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和資金結(jié)構(gòu)都保持不變的情況下，不論企業(yè)的市場銷量如何，企業(yè)的固定費用都是相對穩(wěn)定的。企業(yè)市場銷售量越多，分攤到每個單位產(chǎn)品上的固定費用就越小，企業(yè)所獲得的經(jīng)營利潤就越大，反之，銷售量越少會使企業(yè)的獲利水平降低甚至出現(xiàn)虧損。企業(yè)的銷售額變動引起企業(yè)利潤的變化，則表明經(jīng)營杠桿風(fēng)險影響的強弱程度。根據(jù)企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險程度分類，可劃分為經(jīng)營風(fēng)險明顯型企業(yè)和經(jīng)營風(fēng)險不明顯型企業(yè)。

2.影響經(jīng)營風(fēng)險的因素

企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營受內(nèi)部和外部等諸多因素的影響，這些因素有很大的不確定性。影響企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險的主要因素有：產(chǎn)品銷售量、產(chǎn)品價格、單位產(chǎn)品變動成本、固定成本。

3.企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險對利潤的影響

企業(yè)由于產(chǎn)品價格、戰(zhàn)略選擇、銷售手段等經(jīng)營管理決策引起的未來收益不確定，特別是企業(yè)使用經(jīng)營杠桿而導(dǎo)致息稅前利潤變動形成的風(fēng)險叫作經(jīng)營風(fēng)險。因為在企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營管理過程中，由于影響企業(yè)經(jīng)營活動的內(nèi)外部因素經(jīng)常發(fā)生變化，結(jié)合杠桿效應(yīng)的存在，使影響被放大，使息稅前利潤降低，從而導(dǎo)致企業(yè)未來的凈利潤大幅度下降。

三、企業(yè)財務(wù)風(fēng)險的分析

企業(yè)財務(wù)風(fēng)險是指企業(yè)在整個財務(wù)管理活動過程中，由于各種外部不確定性因素所導(dǎo)致企業(yè)蒙受損失的機會和可能。企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險貫穿于生產(chǎn)經(jīng)營的整個過程中，可將其劃分為投資風(fēng)險、籌資風(fēng)險、資金回收風(fēng)險和收益分配風(fēng)險四種。

企業(yè)財務(wù)風(fēng)險產(chǎn)生的原因一般有以下幾點：

1.宏觀經(jīng)濟環(huán)境復(fù)雜多變，企業(yè)管理系統(tǒng)不能良好適應(yīng)外部環(huán)境

企業(yè)宏觀經(jīng)濟環(huán)境的復(fù)雜性是企業(yè)產(chǎn)生財務(wù)風(fēng)險的外部原因。這些因素在企業(yè)外部，但對企業(yè)財務(wù)管理過程產(chǎn)生重大影響。目前，我國許多企業(yè)的財務(wù)管理系統(tǒng)，由于機構(gòu)設(shè)置不完善、財務(wù)管理人員素質(zhì)不高、財務(wù)規(guī)章制度不夠健全完善、會計核算基礎(chǔ)工作不夠完善等原因，導(dǎo)致企業(yè)財務(wù)管理系統(tǒng)無法快速適應(yīng)和應(yīng)對外部環(huán)境的變化要求，具體表現(xiàn)在不能科學(xué)預(yù)見外部環(huán)境的不利變化、應(yīng)對措施不力、反應(yīng)滯后，由此產(chǎn)生財務(wù)風(fēng)險。

2.財務(wù)管理人員對財務(wù)風(fēng)險的客觀性認識不足

財務(wù)風(fēng)險是客觀存在的，財務(wù)風(fēng)險必然伴隨在財務(wù)活動中。然而很多企業(yè)財務(wù)管理人員風(fēng)險意識淡薄，風(fēng)險意識的淡薄是導(dǎo)致財務(wù)風(fēng)險的一個重要的原因。

3.財務(wù)決策不夠科學(xué)

導(dǎo)致財務(wù)風(fēng)險的另一個原因就是財務(wù)決策不夠科學(xué)恰當。為了避免財務(wù)決策失誤，財務(wù)決策的科學(xué)化是必須的。許多企業(yè)財務(wù)決策都有主觀經(jīng)驗拍板的現(xiàn)象，“一言堂”、家長制、情感用事的決策風(fēng)格在企業(yè)的決策、管理仍然大量存在。決策失誤經(jīng)常發(fā)生，造成財務(wù)風(fēng)險。

4.企業(yè)內(nèi)部財務(wù)關(guān)系不夠明確

企業(yè)財務(wù)風(fēng)險另一個重要的原因就是企業(yè)內(nèi)部財務(wù)關(guān)系不夠明確，企業(yè)內(nèi)部各單位間、企業(yè)與上級企業(yè)間，資金的管理和使用，收益分配中存在的管理不善，權(quán)責(zé)不明確現(xiàn)象，導(dǎo)致資金使用效率非常低，資金發(fā)生流失現(xiàn)象，資金完整和安全的需要得不到保障。

四、企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險的異同及協(xié)同性分析

企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險關(guān)系到市場的不斷變化，也關(guān)系到企業(yè)戰(zhàn)略方向、內(nèi)部管理、技術(shù)水平等，經(jīng)營風(fēng)險是相對長期的一種風(fēng)險，而且企業(yè)在防控經(jīng)營風(fēng)險上，要投入很多資源和精力。

而財務(wù)風(fēng)險更多地與企業(yè)內(nèi)部財務(wù)狀況相關(guān)聯(lián)，財務(wù)風(fēng)險相對經(jīng)營風(fēng)險來講，比較短期，存在著資金鏈斷裂的風(fēng)險。應(yīng)對財務(wù)風(fēng)險雖然沒有應(yīng)對經(jīng)營風(fēng)險那么復(fù)雜，但是卻需要時時刻刻小心謹慎。

公司經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險在產(chǎn)生機制上的相互依存性深刻地影響著公司的財務(wù)管理決策，對公司的風(fēng)險管理起著重要的指導(dǎo)作用。兩種風(fēng)險的管理必須具有一定的協(xié)同性，才能達到最優(yōu)的管理效用。

五、加強對經(jīng)營風(fēng)險與財務(wù)風(fēng)險的防控管理措施

1.經(jīng)營風(fēng)險的防控管理

（1）明確受托責(zé)任、完善公司治理

公司治理實質(zhì)的實質(zhì)就是基于一種受托責(zé)任的法律合同關(guān)系，并以此來規(guī)范各利益相關(guān)者的權(quán)利和義務(wù)，并讓它們充分發(fā)揮各自的作用。有效的公司治理是防范企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險，增強公司價值的組織架構(gòu)上的保障。從表面上看，世通和安然公司的倒閉是因財務(wù)舞弊引起的。但實質(zhì)上都是由于公司治理上存在嚴重缺陷，才導(dǎo)致公司在財務(wù)管理上造假行為成為可能，公司倒閉的根本原因在于公司治理。因此，控制企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險，不但要有完善規(guī)范的公司治理架構(gòu)，更主要的是要有基于受托責(zé)任下的企業(yè)治理各責(zé)任主體的法律責(zé)任的有效履行。

（2）建立有效的內(nèi)部控制制度

企業(yè)應(yīng)當借鑒先進企業(yè)的經(jīng)驗并根據(jù)自己的情況，建立健全企業(yè)內(nèi)部控制制度。在實際的生產(chǎn)經(jīng)營中，根據(jù)各職能部門的特點，建立防堵查為主遞進式的監(jiān)控措施，建立事前、事中、事后監(jiān)督體系。在生產(chǎn)經(jīng)營的第一線，改變以往注重事后監(jiān)督的現(xiàn)象，建立預(yù)防為主的監(jiān)督機制，還要明確內(nèi)部控制的全面性、全方位、全過程的原則。但全方面、全過程的監(jiān)督控制還要分清重點，有選擇、有重點地對高風(fēng)險點進行重點控制，以保證內(nèi)控高效性和有效性。

（3）建立完善的風(fēng)險管理制度

必須建立一套有效的企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險防范制度。在經(jīng)營管理過程中可能遇見的各種具體風(fēng)險，必須建立相應(yīng)具體風(fēng)險防范制度進行防控。

2.企業(yè)財務(wù)風(fēng)險的防控措施

企業(yè)財務(wù)風(fēng)險是客觀存在的，因此完全消除財務(wù)風(fēng)險是不可能的，也是不現(xiàn)實的。只能采取盡可能的措施，將其影響降低到最低的程度。防范企業(yè)財務(wù)風(fēng)險，主要應(yīng)做好以下工作：

（1）分析宏觀環(huán)境及其變化，制定財務(wù)管理戰(zhàn)略

面對不斷變化的財務(wù)管理環(huán)境，企業(yè)應(yīng)設(shè)置高效的財務(wù)管理部門，配備高素質(zhì)高水平的財務(wù)經(jīng)理，健全完善財務(wù)管理制度，加強財務(wù)管理和會計核算的基礎(chǔ)工作，使企業(yè)財務(wù)管理體系能夠做到有效運行，以防止由于財務(wù)管理體制對環(huán)境變化不適應(yīng)而產(chǎn)生企業(yè)財務(wù)風(fēng)險。不斷建立和完善企業(yè)財務(wù)管理制度和體系，以適應(yīng)企業(yè)外部環(huán)境的變化，提高企業(yè)對外部環(huán)境的應(yīng)變能力和適應(yīng)能力。

（2）提高財務(wù)管理人員的風(fēng)險意識和防控水平

通過會計政策和策略防控當前和未來的企業(yè)財務(wù)風(fēng)險。財務(wù)風(fēng)險存在于企業(yè)財務(wù)管理工作的各個步驟和環(huán)節(jié)，任何步驟和環(huán)節(jié)發(fā)生錯誤都會給帶來財務(wù)風(fēng)險，財務(wù)經(jīng)理必須始終貫徹財務(wù)管理工作的風(fēng)險防范。要注重建立對企業(yè)資金使用效益的監(jiān)督系統(tǒng)，有關(guān)部門應(yīng)定期對資產(chǎn)管理比率進行考核。

（3）提高財務(wù)決策的科學(xué)化水平，防止因決策失誤而產(chǎn)生的財務(wù)風(fēng)險

財務(wù)決策的正確與否直接關(guān)系到財務(wù)管理工作的成敗，經(jīng)驗決策和主觀決策會使決策失誤的可能性大大增加。為防范財務(wù)風(fēng)險，企業(yè)必須采用科學(xué)的決策方法。

在決策過程中，應(yīng)充分考慮各種影響因素的決策，采用定量計算與分析方法，并運用科學(xué)的決策模型做決策。對各種可行方案的決策，應(yīng)避免主觀臆斷。在融資決策過程中，企業(yè)應(yīng)首先根據(jù)生產(chǎn)經(jīng)營的情況合理準確地預(yù)測資金需要量，再通過資本成本的計算和分析各種融資方式及風(fēng)險分析，選擇合適的融資方式，確定合理的資本結(jié)構(gòu)，在此基礎(chǔ)上作出正確的融資決策。資本流動是周而復(fù)始的，可以說流動資金是企業(yè)的生命，企業(yè)必須加快庫存和應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率，做到良好的資產(chǎn)流動性和資金鏈的高速周轉(zhuǎn)。根據(jù)上述方法進行決策，會大大減少發(fā)生失誤的可能性，可避免財務(wù)決策失誤帶來的財務(wù)風(fēng)險。

（4）大力貫徹執(zhí)行全面預(yù)算管理系統(tǒng)

全面預(yù)算管理形式上是一種財務(wù)計劃，反映企業(yè)未來的特定時間的所有生產(chǎn)和經(jīng)營活動。全面預(yù)算管理以實現(xiàn)目標利潤為宗旨，把銷售預(yù)測作為起點，進而預(yù)測生產(chǎn)運營，經(jīng)營成本和現(xiàn)金收入和支出，并編制預(yù)計資產(chǎn)負債表和預(yù)計損益表等預(yù)算表，來反映在未來期間的經(jīng)營成果和財務(wù)狀況。推行全面預(yù)算并不是為了最終實現(xiàn)全面預(yù)算本身，是為了將公司戰(zhàn)略與經(jīng)營績效通過全面預(yù)算緊密聯(lián)系。全面預(yù)算立足于企業(yè)整體戰(zhàn)略需要，經(jīng)過科學(xué)預(yù)測、分析和決策，以實物和貨幣、證券等多種形態(tài)來反饋企業(yè)未來一定時期內(nèi)財務(wù)成果和運營成果等綜合性的管理體系。良好的全面預(yù)算執(zhí)行能使企業(yè)將資源更合理有效地分配和運用，對企業(yè)各部門的業(yè)績也能更好更準確地衡量、監(jiān)控，使公司戰(zhàn)略目標得到有效的貫徹。

參考文獻：

[1] 于新花.企業(yè)財務(wù)風(fēng)險管理與控制策略[J].會計之友，2009，（2）.

篇5

關(guān)鍵詞：資本結(jié)構(gòu)；財務(wù)困境；財務(wù)困境成本；權(quán)衡理論；二叉樹模型；經(jīng)營風(fēng)險

abstract

it is always controversial what the best capital structure is. however, each industry has its unique debt ratio, which proves capital structure is divided by industry. this article focuses on the indirect cost of financial distress, which is brought by the possibility of default caused by probable operating failure. this article deduces corporation value expressions based on both the trade-off theory between tax shields and financial distress costs and the binary tree model, and separates financial distress cost expression. from this, we can discuss the relationship between financial distress cost and the debt, the liquidation value, the average growth rate and the operating risk. furthermore, we can discuss what kind of capital structure a certain industry should choose.

keywords: capital structure, financial distress, financial distress cost, trade-off theory, binary tree model, operating risk

目錄

一、引言 1

（一）財務(wù)困境的界定 1

（二）財務(wù)困境成本的定義 2

（三）財務(wù)困境成本的構(gòu)成 3

（四）本文的研究對象及方法 4

二、文獻綜述 5

（一）稅盾和財務(wù)困境成本的權(quán)衡理論 5

（二）二叉樹模型 7

三、公式推導(dǎo) 9

（一）從權(quán)衡理論出發(fā) 9

（二）從二叉樹模型出發(fā) 10

（三）求解財務(wù)困境成本表達式 11

四、分析 12

（一）負債b 13

（二）公司的清算價值c 13

（三）公司的平均增長率k 13

（四）實際增長率u和d 14

五、結(jié)論及局限性 15

（一）結(jié)論 15

（二）局限性 16

參考文獻

一、引言

（一）財務(wù)困境的界定

財務(wù)困境又稱財務(wù)危機或財務(wù)問題，嚴重的財務(wù)困境是財務(wù)失敗或破產(chǎn)。關(guān)于財務(wù)困境的定義，許多學(xué)者給出了不同的解釋：

gordon認為當企業(yè)贏利能力下降到某一水平，使企業(yè)無法支付利息和本金（即違約）的可能性并非微不足道時，企業(yè)即處于財務(wù)困境。

brealey和myers將財務(wù)困境定義為：當企業(yè)對債權(quán)人的承諾無法實現(xiàn)或難以遵守時，就意味著財務(wù)困境的發(fā)生，有時候財務(wù)困境會導(dǎo)致破產(chǎn)，有時候則只是有驚無險。這個定義明確了財務(wù)困境和破產(chǎn)的區(qū)別，換句話說，即使沒有違約，但違約的概率很高的話，也同樣應(yīng)視為財務(wù)困境 。

carmichael則認為財務(wù)困境就是企業(yè)履行義務(wù)時受阻，具體有如下四種表現(xiàn)形式：（1）流動性不足：流動負債大于流動資產(chǎn)，履行短期義務(wù)時遭遇困難；（2）權(quán)益不足：公司的長期償債能力不足，由于留存收益呈現(xiàn)赤字，或者，總負債大于總資產(chǎn)（即負權(quán)益）；（3）債務(wù)拖欠：公司不能償付應(yīng)付負債，或者違背了貸款協(xié)議條款；（4）資金不足：公司受限于或者無能獲得各種額外資金。

而 ross 等人則認為“財務(wù)困境是指一個企業(yè)處于經(jīng)營性現(xiàn)金流量不足以抵償現(xiàn)有到期債務(wù)（例如商業(yè)信用或利息）而被迫采取改正行動的境況”，他們認為一旦企業(yè)發(fā)生如下的一些事情時，可以表明企業(yè)陷入了財務(wù)困境：股利的減少、工廠的關(guān)閉、虧損、解雇員工、高級主管的辭職以及股票價格的暴跌等。

beaver認為當企業(yè)出現(xiàn)破產(chǎn)、無力償還債務(wù)和支付優(yōu)先股股利、銀行存款透支等情況就屬于發(fā)生財務(wù)危機。beaver為此提出了一個關(guān)于“現(xiàn)金流”或“流動資產(chǎn)”模型的理論框架，即企業(yè)猶如一個由現(xiàn)金流組成的水庫，由現(xiàn)金流入和現(xiàn)金流出組成，一個企業(yè)發(fā)生財務(wù)危機可被定義為水庫的水被抽干，即企業(yè)不能按期償還債務(wù)。

doumpos和 zopounidis根據(jù)以往關(guān)于財務(wù)危機的研究結(jié)果，給出了關(guān)于財務(wù)危機的定義：從財務(wù)角度看，財務(wù)危機包括資產(chǎn)凈值為負、無力償還債權(quán)人債務(wù)、銀行存款透支、無力支付優(yōu)先股股利、延期支付貨款、延期支付到期利息和本金等情況。

altman認為財務(wù)危機是一個廣泛的概念，它包括企業(yè)發(fā)生財務(wù)困難時的多種情況，主要為:破產(chǎn)、失敗、無力償還債務(wù)和違約等。同時，altman對上述存在細微差別的概念給出了一個完整的描述：破產(chǎn)主要是財務(wù)危機在法律上的定義；失敗是考慮風(fēng)險條件下，投入資本的回報率低于行業(yè)同樣投入資本的平均回報率。其實這一定義很具有經(jīng)濟學(xué)的色彩，并未說明企業(yè)無持續(xù)經(jīng)營的能力。無力償還債務(wù)可從破產(chǎn)角度可認為資產(chǎn)凈值為負。違約則企業(yè)違背了與債權(quán)人簽定的和約并可能導(dǎo)致法律訴訟。

總結(jié)前述可以看出，財務(wù)困境就是企業(yè)的盈利能力顯著下降或喪失，會計核算的基本前提之一——“可持續(xù)經(jīng)營”可能難以持續(xù)，導(dǎo)致企業(yè)發(fā)生“違約”的可能性顯著升高的狀況。

（二）財務(wù)困境成本的定義

無論采取何種模式來處理財務(wù)困境，都會產(chǎn)生相應(yīng)的成本，對財務(wù)困境成本的估計是資本結(jié)構(gòu)理論的重要研究領(lǐng)域，財務(wù)學(xué)界許多研究努力實際上都消耗在解決負債成本到底是什么方面了， 并且產(chǎn)生了大量的研究成果。

財務(wù)困境成本是破產(chǎn)成本、清償成本等概念的延伸，從破產(chǎn)到財務(wù)困境、從破產(chǎn)成本到財務(wù)困境成本，反映了資本結(jié)構(gòu)理論的發(fā)展和演變。 對財務(wù)困境成本的定義有兩個不同的角度，一是按事后成本來定義，例如“資產(chǎn)重組或債務(wù)重組成本即為財務(wù)困境成本” ；一是按事前成本來定義，kose認為：財務(wù)困境成本是“使資產(chǎn)流動化的成本，包括營業(yè)收入和永續(xù)經(jīng)營價值的減少，以及其他非直接成本如研發(fā)費用等” 。

實際上，這是同一事物的兩面，根據(jù)warner等人的觀點，財務(wù)困境的影響大部分都在違約之前發(fā)生。 因此，由于財務(wù)困境的發(fā)生是一個逐漸的過程，在這個過程中，必然影響或制約了企業(yè)的日常經(jīng)營、投資和融資等活動，從而產(chǎn)生了成本；但這種成本只有在真正進入財務(wù)困境以后，企業(yè)為了解決財務(wù)困境采取重組或清算的過程中才能真正顯現(xiàn)出來。

財務(wù)困境成本與破產(chǎn)成本聯(lián)系緊密，傳統(tǒng)定義的破產(chǎn)成本是財務(wù)困境成本的一部分，因為如果財務(wù)困境不能得到有效解決的話，企業(yè)將不得不進入破產(chǎn)清算，并表現(xiàn)為破產(chǎn)成本。所以，ross根據(jù)破產(chǎn)成本的劃分方法，將財務(wù)困境成本分為直接財務(wù)困境成本和間接財務(wù)困境成本，前者包括與清償或重組相關(guān)的法律、會計和管理費用，間接成本則指財務(wù)困境對企業(yè)經(jīng)營能力的傷害，包括對企業(yè)產(chǎn)品需求的減少，債權(quán)人介入導(dǎo)致的管理決策權(quán)部分喪失，管理層為解決財務(wù)困境所花費的時間和精力等。

綜合warner、ross等人的觀點，我認為：首先，當財務(wù)困境甚至破產(chǎn)發(fā)生時，企業(yè)會支出相應(yīng)的成本；其次，將時間向回看，在沒有發(fā)生財務(wù)困境時，這個成本仍然是存在的，只不過以一定概率的方式存在。作為資本結(jié)構(gòu)管理的需要，在企業(yè)健康運營的時候這個成本也應(yīng)當恰當?shù)墓烙嫞匆詫嶋H支出和發(fā)生財務(wù)困境的概率相乘的結(jié)果作為估計量，從而幫助決策人進行融資決策。我將這個估計量定義為財務(wù)困境成本。這類似于會計核算中的“或有負債”，將一個具有現(xiàn)實義務(wù)而在未來發(fā)生的負債的恰當估計量作為或有負債列入會計報表，從而幫助投資人對企業(yè)的分析。

（三）財務(wù)困境成本的構(gòu)成

企業(yè)陷入財務(wù)困境時承擔(dān)的成本體現(xiàn)為企業(yè)股權(quán)價值的損失，主要包括直接成本和間接成本兩個大的方面：

1、直接成本

（1）清算或重組的法律成本

企業(yè)在陷入財務(wù)困境后，無論是進行資產(chǎn)重組、破產(chǎn)清算或債務(wù)重組時，都需要從外面聘用大量的專家，例如律師、會計師、投資銀行家、評估師等等，對企業(yè)來說，雇傭這些專家的高昂費用就是直接成本。

最早進行這方面定量研究的是warner，他以1933~1955年間破產(chǎn)清算的11家鐵路企業(yè)為例，計算出直接成本約為破產(chǎn)前的債務(wù)賬面價值和股權(quán)市場價值之和的1% ；altman對11家零售企業(yè)和7家工業(yè)企業(yè)的估計結(jié)果是4.3%（1984） ；weiss對1979~1986年間的37家申請破產(chǎn)的在美國和紐約股票交易所上市公司的數(shù)據(jù)，估計結(jié)果是3.1% 。

如果進行債務(wù)重組的話，直接成本相對要小一些。betker在1997年對75家正式重組和48家預(yù)包裝重組企業(yè)的直接成本估算結(jié)果為，正式重組3.93%，預(yù)包裝2.85%，加權(quán)結(jié)果為3.51% 。tashjian在2000的研究成果分別為1.659%和2.31% ，并認為“通過預(yù)包裝解決財務(wù)困境的平均直接成本要比正式重組小”。

綜合以上結(jié)論，與正式重組相比，私下重組成本較低（包括直接法律成本、稅賦、信息披露成本等），尤其是對無形資產(chǎn)較多和債權(quán)人較少的企業(yè)更為有利 。根據(jù)處理模式的不同，企業(yè)解決財務(wù)困境所付出的直接成本在1.65%~3.93%之間。

（2）公司管理成本

為了保證重組的進行，公司相關(guān)人員需要花費大量的時間和精力，以及財務(wù)等職能部門的配合，這是一種額外的管理成本。這些工作包括為專家整理提供資料和信息、相應(yīng)的法律事務(wù)、對資產(chǎn)的評估、對商業(yè)活動的調(diào)整等等。這些工作是公司重組計劃重要的組成部分。而且，公司的一切經(jīng)營或商業(yè)活動都處于破產(chǎn)的威脅之中，這可能對所有員工的心態(tài)和工作效率有不小的消極影響。

但這方面成本的估計很困難，相關(guān)的案例有：1991年，new england corporation銀行進行破產(chǎn)清算所支付的專家總費用為1770萬美元，而內(nèi)部管理費用為300萬美元，是前者的17%；1990~1991年；the first repubilic銀行申請破產(chǎn)保護在法院主持下進行重組，到全部分公司被變賣結(jié)束時，支付的內(nèi)部管理費用為350萬美元，是專家費用的35% 。因此，與破產(chǎn)清算相比，企業(yè)在重組時的法律費用會低一些，但內(nèi)部管理成本則要高很多。

2、間接成本

（1）經(jīng)營受影響

企業(yè)更大的損失可能還是來自于財務(wù)困境對公司價值的侵蝕，包括股價下降、投資機會喪失、市場競爭力降低、人才流失、廉價處理資產(chǎn)等。

whitaker發(fā)現(xiàn)公司在進入財務(wù)困境的第一年，公司價值平均下降了20.29%。不同的重組方式會向市場傳遞不同的信息，并引起不同的反應(yīng)，宣布正式重組即破產(chǎn)保護的企業(yè)，在宣布后股價明顯下降，平均下降12.19%；而其他重組方式股價變化幅度較小，預(yù)包裝破產(chǎn)為-2.05%，秘密的私下重組為-2.76%，公開的私下重組為-1.83%，債券價值亦有類似趨勢的變化，這說明市場認可私下重組企業(yè)潛力優(yōu)于正式重組的企業(yè)。

gordon認為 ，如果破產(chǎn)可能性的增加會削弱公司價值的話，當企業(yè)處于財務(wù)困境時，部分負擔(dān)將轉(zhuǎn)嫁到債權(quán)人身上；在債務(wù)再融資時，新債不可能以優(yōu)于舊債的方式發(fā)行，從而提高了公司的融資成本。這是顯而易見的，因為財務(wù)困境企業(yè)的信用等級必然下降，債權(quán)人面臨更大的風(fēng)險。

（2）其他利益相關(guān)者的利益損失

債權(quán)人在接管企業(yè)或參與企業(yè)的決策后，往往傾向于資產(chǎn)出售、裁員特別是大量管理人員的調(diào)整，所以對于困境公司部分員工來說，債務(wù)重組和資產(chǎn)重組往往意味著隨之而來的失業(yè)。另一方面，現(xiàn)有的雇員特別是高級經(jīng)理人員會利用自身影響力和工會組織對重組計劃施加壓力，以盡可能保住自己的工作。但不管博弈的結(jié)果如何，正常情況下總會有部分員工被解雇，對他們來說，這是經(jīng)濟和精神上的雙重損失，也是一種成本。

對于商業(yè)債權(quán)人和商業(yè)客戶（業(yè)務(wù)合作伙伴、供貨商、經(jīng)銷商等等）來說，相對于使自己與困境公司之間的商業(yè)利益得到保護（如應(yīng)收賬款的回收）的短期利益，可能更傾向于繼續(xù)擁有一個良好客戶的長期利益。因為根據(jù)市場營銷理論，開發(fā)一個新客戶的成本是維護一個老客戶的四倍，所以，即使商業(yè)債權(quán)人的利益能得以完全收回，為了開發(fā)替代的客戶，也必須承擔(dān)相應(yīng)的轉(zhuǎn)換成本。另一方面，原來給予困境公司的商業(yè)信用被迫延長，考慮到資金的時間價值，對商業(yè)債權(quán)人或供貨商來說，這也是一種成本額外的成本。

雖然到目前為止，還沒有這方面的定量研究結(jié)果，但可以肯定的是，當公司陷入財務(wù)困境時，債權(quán)人以外的與企業(yè)利益相關(guān)的當事人也可能被迫承擔(dān)部分成本，包括商業(yè)債權(quán)人、政府稅務(wù)部門、退休人員、雇員等等。

（四）本文的研究對象及方法

本文著眼于財務(wù)困境成本中的間接成本中由于經(jīng)營風(fēng)險引起的部分，即由于未來經(jīng)營結(jié)果的不確定性導(dǎo)致的債券違約的可能，從而帶來的財務(wù)困境成本。

本文從兩個方向出發(fā)，通過稅盾和財務(wù)困境成本的權(quán)衡理論以及二叉樹模型分別推導(dǎo)公司價值的表達式，再從中解出財務(wù)困境成本。從財務(wù)困境成本的表達式中，我們可以看到它與負債、公司的清算價值、平均增長率、經(jīng)營風(fēng)險的關(guān)系。進而，我們可以通過它解釋哪些類型的行業(yè)具有較低的財務(wù)困境成本，因而適合采用高負債率。

本文的結(jié)構(gòu)如下：第二章文獻綜述介紹本文兩個理論基石——稅盾和財務(wù)困境成本的權(quán)衡理論和二叉樹模型；第三章進行公式推演；第四章對影響財務(wù)困境成本的負債、公司清算價值、平均增長率、經(jīng)營風(fēng)險逐個分析；最后在第五章給出結(jié)論。

二、文獻綜述

本章介紹本文的兩個理論基石——稅盾和財務(wù)困境成本的權(quán)衡理論和二叉樹模型。

（一）稅盾和財務(wù)困境成本的權(quán)衡理論

稅盾和財務(wù)困境成本的權(quán)衡理論（以下簡稱權(quán)衡理論）由mm理論發(fā)展而來，實際上是修正的mm理論。這里依次闡述mm理論和權(quán)衡理論。

mm理論有五個假設(shè)條件：（1）企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險是可以衡量的，有相同的經(jīng)營風(fēng)險的企業(yè)處于同類風(fēng)險級；（2）現(xiàn)在和將來的投資者對企業(yè)未來的ebit估計完全相同，即投資者對企業(yè)未來收益和這些收益風(fēng)險的預(yù)期是相同的；（3）股票和債券在完善市場上進行交易，沒有交易成本，投資者可同企業(yè)一樣以同等利率借款；（4）不論舉債多少，企業(yè)和個人的負債均無風(fēng)險；（5）所有現(xiàn)金流量都是年金，即企業(yè)的增長率為零，預(yù)期ebit固定不變。

最初的mm理論討論的是無公司稅的情況：

命題一：企業(yè)價值模型。其公式為：vl=vu=ebit*k=ebit*ku。

vl為有負債企業(yè)的價值，vu為無負債企業(yè)的價值。k=ku為適合于該企業(yè)風(fēng)險等級的資本化比率，即貼現(xiàn)率。根據(jù)無稅的mm理論，企業(yè)的價值獨立于其負債比率，即不論企業(yè)是否有負債，企業(yè)的加權(quán)平均資本成本是不變的。

命題二：企業(yè)的股本成本模型。負債企業(yè)的股本成本（即自有資金成本）等于同一風(fēng)險等級中某一無負債企業(yè)的股本成本加上根據(jù)無負債企業(yè)的股本成本和負債成本之差以及負債比率確定的風(fēng)險報酬。其公式為：ks=ku+rp=ku+(ku-kb)(b/s)。

ks為負債企業(yè)的股本成本，kb為負債企業(yè)的債務(wù)成本，ku為無負債企業(yè)的股本成本，rp為風(fēng)險報酬。從命題二可以看出，隨著企業(yè)負債的增加，其股本成本也增加。低成本的舉債利益正好會被股本成本的上升所抵消，所以，更多的負債將不增加企業(yè)的價值。因而，在無稅的情況下，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)不會影響企業(yè)的價值和資金成本。

接著，mm理論發(fā)展了有公司稅的情況：

命題一：企業(yè)價值模型。負債企業(yè)的價值等于同一風(fēng)險等級中某一無負債企業(yè)的價值加上賦稅節(jié)余的價值。其公式為：vl=vu+tb。

從這里看出，當引入公司所得稅后，負債企業(yè)的價值會超過無負債企業(yè)的價值，負債越多，差異越大，所以當負債最后達100%時企業(yè)價值最大。

命題二：企業(yè)股本成本模型。在考慮所得稅情況下，負債企業(yè)的股本成本等于相同風(fēng)險等級的無負債企業(yè)的股本成本加上根據(jù)無負債企業(yè)的股本成本和負債成本之差以及公司稅率所決定的風(fēng)險報酬。其公式為：ks=ku+(ku-kb)*(1-t)*(b/s)。

所以，企業(yè)的股本成本會隨財務(wù)杠桿擴大而增加。這是因為股東面臨更大的財務(wù)風(fēng)險，但由于(1-t)總是小于1，稅賦使股本成本上升的幅度低于無稅時上升的幅度所以負債的增加提高了企業(yè)價值。

mm理論中，稅盾被看作是影響公司資本結(jié)構(gòu)的主要因素，研究者也只看到負債帶來的稅盾利益，忽視了其相應(yīng)的風(fēng)險和成本。20世紀70年代產(chǎn)生的權(quán)衡理論指出，負債的增加給公司帶來的財務(wù)困境成本和財務(wù)風(fēng)險是制約公司無限提高負債比例的關(guān)鍵因素。

隨著債務(wù)增加，公司面臨財務(wù)困境的可能性增大，財務(wù)困境成本上升。財務(wù)困境成本包括公司因財務(wù)困境導(dǎo)致破產(chǎn)產(chǎn)生的破產(chǎn)成本和債權(quán)成本。債權(quán)成本是指負債上升計劃投資者與經(jīng)營者之間矛盾而導(dǎo)致的公司價值的損失。在破產(chǎn)可能性增大的壓力下，代表股東利益的公司經(jīng)理人員會選擇次優(yōu)決策，擴大股東利益，犧牲債權(quán)人利益；為保護自己的權(quán)益，債權(quán)人將會再貸款契約中增加監(jiān)督方式。這些都會導(dǎo)致債權(quán)成本上升，公司價值下降。權(quán)衡理論認為，債權(quán)成本比破產(chǎn)成本能夠更加有力的抑制公司無限制的提高負債率。稅盾價值和財務(wù)困境成本此消彼長的過程中將存在一個最佳的負債率使綜合資本成本最低。

vu——無負債時的企業(yè)價值

vl’——同時存在負債稅盾、財務(wù)困境成本的企業(yè)價值

tb——負債的稅盾價值

fa——財務(wù)困境成本

d1——財務(wù)困境成本變得重要時的負債水平

d2——最佳資本結(jié)構(gòu)

圖3中，當負債未超過d1點時，財務(wù)困境成本不明顯；當負債達到d1點時，財務(wù)困境成本開始變得重要，稅盾價值開始被財務(wù)困境成本所抵消；當負債達到d2點時，邊際稅盾價值恰好與邊際財務(wù)困境成本相等，企業(yè)價值最大，達到最佳資本結(jié)構(gòu)；負債比率超過d2點后，財務(wù)困境成本大于稅盾價值，導(dǎo)致企業(yè)價值下降。

（二）二叉樹模型

提到二叉樹，我們首先說樹這種結(jié)構(gòu)。

樹形結(jié)構(gòu)是一類重要的非線性結(jié)構(gòu)。樹形結(jié)構(gòu)是結(jié)點之間有分支，并具有層次關(guān)系的結(jié)構(gòu)。它非常類似于自然界中的樹。樹形結(jié)構(gòu)在客觀世界中是大量存在的，例如家譜、行政組織機構(gòu)都可用樹形象地表示。以下是一個家族樹的例子：

張源有三個孩子張明、張亮和張麗；

張明有兩個孩子張林和張維；

張亮有三個孩子張平、張華和張群；

張平有兩個孩子張晶和張磊。

以上表示很像一棵倒畫的樹。其中“樹根”是張源，樹的“分支點”是張明、張亮和張平，該家族的其余成員均是“樹葉”，而樹枝（即圖中的線段）則描述了家族成員之間的關(guān)系。顯然，以張源為根的樹是一個大家庭。它可以分成張明、張亮和張麗為根的三個小家庭；每個小家庭又都是一個樹形結(jié)構(gòu)。

二叉樹是樹形結(jié)構(gòu)中的一種，它在每個分支點都只有兩個分支，從而大大減少了樹形結(jié)構(gòu)的多樣性，規(guī)范了每個分支點的后續(xù)結(jié)構(gòu)，使它的計算特別是通過計算機進行運算非常簡便。

許多實際問題抽象出來往往是二叉樹的形式，即使是一般的樹也能簡單地轉(zhuǎn)換為二叉樹，而且二叉樹的理解計算較為簡單。著名的布萊克-斯科爾斯模型雖然簡便，但是晦澀難懂。它的一種近似即是通過二叉樹模型進行演算。如果二叉樹的層次不斷增加，“數(shù)學(xué)上可以證明其結(jié)果將和布萊克-斯科爾斯模型一樣” 。

由于采用布萊克-斯科爾斯模型分析超出了本人的數(shù)學(xué)能力，為簡化數(shù)學(xué)分析上的復(fù)雜度，本文采用只有一個分支點的二叉樹模型進行分析。

運用二叉樹模型分析公司未來的經(jīng)營狀況，我們假設(shè)其兩條分支存在不同的經(jīng)營結(jié)果，賦予不同的概率，則利用二叉樹模型進行計算的結(jié)果實際上反映了公司在考慮經(jīng)營風(fēng)險下的價值。聯(lián)合由權(quán)衡理論推演而來的包含財務(wù)困境成本的公司價值表達式，即可解出財務(wù)困境成本的表達式。

三、公式推導(dǎo)

本章詳細介紹我們用以分析財務(wù)困境成本的公式從何而來。

（一）從權(quán)衡理論出發(fā)