序言：作為思想的載體和知識的探索者，寫作是一種獨特的藝術，我們為您準備了不同風格的5篇資產流動性分析，期待它們能激發您的靈感。

篇1

[關鍵詞]樂視；資產；流動性

[DOI]10.13939/ki.zgsc.2017.06.035

1 樂視網簡介

樂視網是中國境內第一家也是唯一的一家上市的視頻網站，同時也是全球范圍內第一家IPO上市的視頻網站。目前，樂視網的市值已經由上市開始的30億元增長為400多億元，是創業板市值最高的公司。長期以來，樂視一直致力于構造一個創新的“平臺+內容+終端+應用”的新型模式，涵蓋了包括互聯網視頻、影視制作與發行、智能終端、大屏應用市場、電子商務、生態農業在內的諸多領域，日均登錄人數超過了5000萬人次，月均達到3.5億人次。

近十年來，樂視網已經創造了多項全國乃至世界第一：中國用戶數量與規模第一的專業長視頻網站，全世界范圍內第一家推出自有品牌電視的互聯網公司，中國第一家擁有大型影視公司的互聯網公司；中國第一家提出內容自行創制戰略的公司。樂視網已經正式成為中國最具活力和影響力的科技與文化融合的創新型企業之一。

樂視網產業鏈包括：互聯網視頻、影視制作與發行、智能終端、應用市場、電子商務、互聯網電動汽車。

2 樂視公司戰略分析

2.1 公司層面的總體戰略

樂視生態系統包括：平臺、內容、應用、終端。

2.2 業務層面的具體戰略

2.2.1 平臺

樂視電商平臺正式運營還不到一年，日均訪問用戶量已經突破了250萬人次，已經躍居垂直電商前五名，為樂視提供了巨大的生存空間。

2.2.2 內容

多年來樂視網在文藝、體育等諸多領域收羅了各種熱點資源，為生態型內容運作奠定了堅實的基礎。使得樂視的用戶數量大大增加，形成了規模化的經營。

2.2.3 終端

樂視智能終端由CP2C模式打造的，秉承“千萬人不滿、千萬人參與、千萬人研發、千萬人使用、千萬人傳播”的先進理念，體現了開放分享、極致體驗的互聯網精神。

2.2.4 應用

應用市場方面，研發團隊開發了各種各樣的軟件，在以用戶的需求為目標，結合當今應用市場的模式，支持開發者研發和生產越來越多以用戶需求為核心的產品，從而保持在行業中優勢。

3 樂視公司SWOT分析

3.1 競爭優勢

一是優質的視頻內容資源。二是處于行業領先的產品研發和技術創新。三是領先的生態戰略。四是終端用戶日益增長。五是較低的稅負。六是優秀的企業文化。

3.2 競爭劣勢

一是規模擴張致使管理難度增大。二是公司可使用的現金流資金不多。三是樂視網的內容原創性不夠。

3.3 機會

一是國家有關政策的幫助。二是網絡視頻服務行業蓬勃發展。三是享受稅收優惠政策。

3.4 威脅

一是應收賬款回收困難。二是并購重組整合風險。三是內容監管的政策風險。四是無形資產存在減值風險。

4 公司財務分析

4.1 財務報表數據分析――資產負債表

4.2 變動原因分析

（1）由于無形資產的增加造成了預付賬款的大幅度增加。

（2）其他應收款的增加為應收董事長借款，該筆借款用于日常業務活動。

（3）由于相比去年同期銷售增長了100.29%，從而使得存活的儲備增加。

（4）本期增持樂視體育文化產業發展有限股份公司的股權，總持股比為6.47%，按規定作為可供出售金融資產處理。

（5）固定資產的增長是由本期購入新的電子設備造成的。

4.3 財務報表數據分析――利潤表

4.4 財務分析小結

（1）樂視網的資產質量還有待提高。

（2）由于資本結構的不合理，造成企業存在較高的財務風險。

（3）在收入U張的同時，成本也在隨之急速提高，從而使得毛利率也在下降。

（4）巨額應收賬款的出現使得現金流入減少。

（5）盲目的擴張與發展導致現金流緊張。

5 啟示與建議

5.1 啟示

（1）財務是存在風險的。金融危機期間不少盈利的企業都是由于財務的失敗而導致破產，這就給企業拉響了警報：只有會計利潤這一賬面金額是遠遠不足的。充足的現金才是對抗金融危機的保障。近幾年來在全球范圍內，企業所有者和會計人員對現金流量都給予了充分的重視。其背后的理由，第一，由于以權責發生制為基礎而編制的利潤表僅僅是“紙上的富貴”，根本不能全面反映企業的經營成果；第二，企業的負債越來越多，使得資本結構變得和原來不一樣，如今企業的償債能力和資金的流動性越來越受到財務報表使用者的重視。這正如我們前面對樂視的財務利潤分析一模一樣，樂視的利潤并不是其正常的利潤，一旦政府取消了補助，企業就會面臨巨額的虧損。此外，如果應收賬款無法收回，企業將無法正常和穩定運營。

（2）企業的資產流動性不足是導致企業陷入財務失敗的重要原因。可使用的現金的不足、壞賬的發生、對外擔保貸款給企業造成巨大壓力以及投資失敗等因素導致的資金無法流動，已經成為了企業破產的主要原因。財務失敗的現象一旦發生，將成為影響企業生存和發展。由此可見，資產的流動性是企業最重要的財務指標。因此，樂視管理層急于擴張本企業的規模，盲目的實施多元化發展的戰略很可能會使其陷入嚴重的財務失敗的困境。

5.2 建議

一是對公司的資金進行合理的配置，進而加強資金鏈條的管理。二是縮短經營的時間周期，提高資金的周轉效率。三是對于資金的使用進行合理有效的預算。四是構建切實有效的預警系統，完善財務管理與監控。

參考文獻：

篇2

內容摘要:本文首先歸納了資產負債表的分類和排列方法,并分析了重構目前資產負債表的必要性;接著基于公司的流動性分析,考慮到營運資本在籌資管理和管理會計中的重要地位,提出了管理資產負債表的重構;最后給出了分析重構資產負債表的一些方法和財務指標。

關鍵詞:流動性 資產負債表 重構

資產負債表重構的必要性

資產負債表反映的是企業在某一時點的全部資產、負債和所有者權益狀況,而為了財務報表分析的需要,通常將資產負債表的項目按照一定的方法進行分類和排列。按照流動性分類,可以將資產負債表中的資產分為流動資產和非流動資產,將負債分為流動負債和非流動負債。流動資產通常是指能在一年內或者超過一年的一個營業周期內變現或耗用的資產。這種分類方法目前被世界上大多數國家所采用。資產根據其流動性程度的高低,其排列順序一般是流動性大的項目排列在前,流動性小的排列在后;而負債根據其償還期限的長短,其排列順序是流動負債即短期負債排列在前,非流動負債即長期負債排列在后。這樣將資產負債表項目按照影響大小以及受關注程度排序,便于投資者和債權人更好地分析企業的償債能力、資產運營能力以及風險等等,有助于其決策。除了按照流動性分類,資產負債表還有其他分類方法。

雖然目前資產負債表項目按照流動性分類是國際上大多數國家通用的做法,而反映企業的償債能力、營運能力等指標的計算也是以這種分類方法為基礎,然而這種基于流動性的資產負債表分類方法實際上也并非盡善盡美,有時還會造成財務指標的扭曲。例如反映企業短期償債能力的流動比率,其計算公式為流動資產除以流動負債,反映每1元流動負債有多少流動資產作為償債的保障,普遍認為在一定范圍內,流動資產越高,流動負債越低,流動比率越高,企業的償債能力越強。然而當企業的存貨和應收賬款等流動資產的持有數量越多時,企業的流動性真的越好嗎?一般企業在銷售產品時會盡快出售存貨和收回應收賬款,來加快存貨和應收賬款周轉率,降低企業的風險,這與前面所述的思路存在矛盾。原因在于資產負債表基于流動性的分類項目不盡合理,所以本文擬提出基于公司流動性分析重構資產負債表。

基于流動性的資產負債表重構

按照流動性對資產負債項目進行分類,主要是為企業的投資者進行投資和債權人進行決策提供信息,然而實際中債權人在實施信貸決策時很少用到資產負債表中的分類項目,而主要是參考現金流量表中的經營現金流量,并將其作為第一還款來源;其次是參考企業的資產負債率、企業負債中短期負債和長期負債的結構來衡量企業的債務風險,對于流動比率等反映償債能力的指標則很少運用,原因之一在于流動資產中的存貨和應收賬款屬于可操縱性應計項目,其金額的可靠性大大降低。另外如上所述,流動比率并不能很好地反映企業的償債能力和籌資風險。

企業籌資管理中一個主要內容是營運資本籌集政策。此時流動資產進一步分為臨時性流動資產和永久性流動資產。臨時性流動資產是指那些受季節性、周期性影響的流動資產,如季節性存貨、銷售和經營旺季的應收賬款;永久性流動資產則是指那些即使企業處于經營低谷也仍然需要保留的,用于滿足企業長期穩定需要的流動資產。流動負債也進一步劃分為臨時性負債和自發性負債。臨時性負債指為了滿足臨時性流動資產資金需要所發生的負債,如商業零售企業春節前為了滿足節日銷售需要,超量購入貨物而舉借債務;自發性負債是指直接產生于企業持續經營中的負債,如應付職工薪酬、應付利息等。營運資本籌集政策一般可以分為配合型、激進型和穩健型三種。配合型籌資政策中臨時性流動資產和臨時性負債相配比,永久性流動資產和固定資產則由長期負債、自發性負債和權益資本籌集資金相配比。激進型營運資本政策中臨時性負債不但融通臨時性流動資產的需要,還解決部分永久性資產的資金需要,此時企業的資本成本較低,但是短期負債利率的變動會增加企業的風險。而穩健型籌資政策下臨時性負債只融通部分臨時性流動資產的資金需要,另一部分臨時性流動資產和永久性資產,則由長期負債、自發性負債和權益資本作為資金來源,此時企業的資本成本較高,但是風險相對較低。

營運資本的運用不僅僅是籌資管理的主要內容,而且是內部管理會計的重要方面。管理資產負債表是在標準資產負債表的基礎上,將資產負債表右邊的非利息性負債全部調到左邊,只留下利息性負債與所有者權益,同時將標準資產負債表左邊扣除現金的流動資產加總減去右邊調整過來的非利息性負債,增加“營運資本需求”項目(見表1)。

從以上標準資產負債表和管理資產負債表的對比中可以看出:二者主要不同的方面在于管理資產負債表引入了營運資本的概念,將標準資產負債表中的流動資產和流動負債用營運資本需求來代替,它代表公司經營活動的凈投資,其計算公式為:營運資本需求=(應收賬款+存貨+預付賬款)-(應付賬款+應計費用)。此外,在管理資產負債表中營運資本需求和長期資本有著如下關系:

現金+營運資本需求+固定資產凈值=短期借款+長期資本來源

現金+營運資產-營運負債+固定資產凈值=短期借款+長期資本來源

再結合標準資產負債表中的等式關系:

流動資產+固定資產凈值=流動負債+長期融資

不難看出,管理資產負債表的重構在于將標準資產負債表中的流動資產分拆為現金和營運資產,流動負債分拆為短期借款和營運負債,將其中的營運資產和營運負債的差定義為營運資金需求來重點考察企業資產的流動性,為什么現金和短期借款項目被管理資產負債表項目剔除出來呢?原因在于我國大多數企業中這兩個項目與流動性的關系甚微,現金并不是越多越好,而短期借款也往往被用作長期投資,在這種情況下,仍然將這兩個項目放在流動資產和流動負債中來衡量企業的流動性,勢必會影響管理者做出正確的資源配置戰略。

管理資產負債表從公司投入資本的角度,扣除非利息性負債對公司資金來源的影響,消除了企業通過業務往來虛增或降低企業資產的影響,清晰地反映了公司有代價資本的來源以及占用情況。正因為它消除了非利息性負債對公司資產的影響,所以更準確地反映了債權人和權益人投入資本的投資效率,一般使用投入資本回報率這個指標來衡量企業營業獲利能力,其公式為:投入資本回報率=稅息前利潤/投入資本(或占用資本),其中投入資本(或占用資本)=短期借款+長期負債+所有者權益。國外研究一般使用營運資本需求(WCR)和營運資本管理效率(NTC)這兩個指標對營運資本管理效率進行衡量,其計算公式為:WCR=(應收賬款+應收票據+部分其他應收款+預付賬款+應收補貼款+存貨+待攤費用)-(應付票據+應付賬款+預收賬款+應付工資+應付福利費+應交稅金+其他應交款+部分其他應付款+預提費用);NTC=(存貨+應收賬款-應付賬款)×365/銷售收入。王治安、吳娜(2007)通過對2003-2006年我國上市公司1050家公司的面板數據進行回歸分析得出結論:NTC與企業價值存在顯著的負相關關系;營運資本需求與企業價值也存在著顯著的負相關關系。基于負債比率與企業價值的負相關關系,企業真正的收益的增加是來源于營運資本需求和NTC的減少而不是應付賬款的增加。因此將NTC降低到一個合理的最小值是增加企業價值的一條有效途徑。不管從理論上還是實證分析的結果來看,引入營運資本的概念,基于公司流動性對資產負債表進行重構是有意義的,這樣的重構能影響管理者配置資源的效率,從而影響公司價值。

重構后資產負債表分析方法

如上所述,根據管理資產負債表進行重構后,財務分析的方法與標準資產負債表的分析方法存在較大差異,流動比率、速動比率等作為反映企業償債能力的指標將無法應用。重構后財務分析指標主要有三個:第一是投入資本回報率,它可以科學地反映公司投入資本的獲利能力,其計算公式為息稅前利潤除以投入資本(占用資本),它消除了非利息性負債對公司資產的影響,能準確反映公司權益投資者和債權投資者投入資本的使用效率。根據財務管理理論,投資報酬率的數值應該至少高于資本成本,即投資者要求的必要報酬率,它包含了投資者的機會成本;第二是易變現率,它可以更準確地反映公司的短期償還能力,其計算公式為(長期資本來源+固定資產凈值)/營運資本需求,易變現率越高,表明長期資本來源中用于營運資本需求的部分越多,公司的流動性越強,易變現率指標對公司資產流動性的衡量更具可靠性;第三是銷售營運資本占用率,它可以客觀反映公司的經營管理能力,其計算公式為營運資本除以銷售收入,由于營運資本需求是扣除現金后的流動資產和非利息性負債之和,是對公司營運管理能力的綜合反映,從而是一個較為全面的指標,能夠充分反映公司為實現銷售和利潤所占用的資金。

參考文獻:

1.斯科特著,陳漢文等譯.財務會計理論.機械工業出版社,2001

篇3

［關鍵詞］ 財務失敗；資產流動性；因子分析

［中圖分類號］ F830.9 ［文獻標識碼］ A ［文章編號］1003－3890（2007）02－0062-04

從中國證券市場對上市公司實行“特別處理”制度以來，2003年、2004年分別有113家和123家上市公司被特別處理。筆者發現一些上市公司的流動性財務指標在被特別處理之前已經有些顯著的異常，然而這并未引起管理當局足夠的注意和警覺。發達國家的統計資料表明，大約4/5的破產企業是由于現金不足導致的，這說明它們的資產流動性不足。企業資產的流動性是企業償還債務與持續變現的能力，它主要取決于企業資產的構成情況和融資方式。因此有必要對上市公司的資產流動性進行分析，進而明確在流動性財務指標中哪些必須引起管理當局的注意和警覺，以便及早地避開和化解財務危機，并為建立預警機制提供參考。

一、上市公司財務失敗的特殊界定

國內外大多數學者對于財務失敗都是圍繞著債權人的清算和企業破產而界定的。隨著中國股票市場的發展，中國對上市公司的管理越來越嚴格，對上市公司的財務失敗的界定也不同于一般企業，新的退市機制對財務失敗的上市公司作出了更加嚴厲的警告。2001年12月，中國證監會在總結退市實踐的基礎上，根據實施過程中的有關情況和各方面的反映，修訂并了《虧損上市公司暫停上市和終止上市實施辦法（修訂）》。該辦法規定：公司連續三年虧損，其股票即暫停上市。2003年4月4日并開始實施退市風險警示制度，它是在原有“特別處理”基礎上增加的一種特別處理，其主要措施是在其股票簡稱前冠以“*ST”字樣，以區別于其他股票；在交易方面，被實施退市風險警示處理的股票，其報價的日漲跌幅限制為5%。這主要是考慮到上市公司如果連續三年出現虧損將被暫停上市，因此在其年報顯示連續兩年虧損時，有必要進行“退市風險警示”。退市風險警示制度是根據有關暫停上市和終止上市的規定，為了向投資者充分警示上市公司存在終止上市的風險，同時又與其他異常狀況實行特別處理的風險警示區別而制定的。由于“其他狀況異常”而被特別處理的情況有很大的不確定性，難以從財務角度進行有效的預測，而“財務狀況異常”的情況符合我們一般認為企業的財務狀況不健康的判斷，所以筆者將財務失敗界定為由于財務狀況異常而被退市風險警示進入特殊處理版塊。

二、因子分析方法簡介

設有n個樣本，每個樣本觀測p個變量。為了對變量進行比較，消除由于觀測量綱的差異及數量級所造成的影響，筆者將樣本觀測數據進行標準化處理，使標準化后的變量的均值為0，方差為1。為方便把原始觀測變量和變換后的新變量均用X表示。設原公共因子變量為Y1，Y2，…，Ym，經標準化后的公共因子變量記為F1，F2，…，Fm（m

三、資產流動性因子分析

（一）樣本的選取

根據上述的標準，筆者隨機選定了2005年被宣布特別處理的33家上市公司中因財務狀況異常而實行退市風險警示的10家制造業上市公司為樣本，同時按照同時期、同行業的要求，按照一一對應的原則，選取了10家財務健康的上市公司作為匹配的樣本，組成一個由20家組成的估計樣本組（如表1）。

（二）資產流動性衡量指標的選取

選取的財務指標要滿足全面性、可操作性及協調性等原則。流動性指標的選取是根據學術界對流動性的界定作為標準的，筆者把它共分為4類，分別反映短期償債能力、長期償債能力、資產周轉能力和現金流量運行情況。其中前三類是以權責發生制為基礎的，符合會計上的要求，第四類是以收付實現制為基礎的（如表2）。

（三）因子分析過程

把估計樣本組在被宣布*ST的前三年財務比率數據，運用SPSS軟件和EXCEL表格進行因子分析，為了使變量滿足趨同性的要求，將初步選定的12個指標中的資產負債率（X4）和負債權益比率（X5）進行取倒數的運算，為了簡化起見把它們分別記為X4*和X5*。

1. 因子分析適用條件的檢驗

SPSS軟件提供了因子分析方法的檢驗，一般為KMO和巴特萊特（Bartlett's）球體檢驗，本文的檢驗結果為0.718（見表2-表3所示），因此估計樣本組通過檢驗可以進行因子分析。

2. 求取因子

通過檢驗以后，獲得12個指標的相關矩陣，通過因子分析和數據處理的過程，得到各主成分以及貢獻率表格（見表4）。

因子分析一般把特征值1作為選取的標準，在表4中可以看出，特征值大于1的主成分共有4個，累計貢獻率為80.823％，因此采取4個主成分來代替原來的12個財務比率，這四個主成分包含了原有的80.823％的信息。

3. 輸出因子載荷矩陣并進行經濟解釋

我們需要得到12個指標和4個主因子的負荷量（各主成分與原始的財務指標之間的相關系數），因子負荷矩陣如表5所示。

從表5中可以看到：（1）在因子1中，X1，X2，X4*，X5*的因子負荷量都大于0.9以上，遠遠地超過其他的財務比率。這說明，主成分1主要是由流動比率、速動比率、資產負債率和負債權益比率來反映的，代表了企業的短期和長期償債能力。（2）在因子2中，X11，X12的因子負荷量比較大，它主要代表的是企業現金流量的狀況。（3）在因子3中，主要是X8的因子負荷量遠遠大于其他的財務指標，因此代表的是存貨的周轉能力。（4）在因子4中，X9的因子負荷量是最大的，主要代表了資產的周轉能力。

4. 因子評分，建立模型

因子分析的數學模型是變量為因子的線性組合，而在實際中用因子代替變量更有利于描述研究對象的特征，即因子得分函數，用它來計算每個樣本的因子得分。在確定了主成分的經濟意義之后，得到各主成分與原始財務比率之間的線性表達式，這個系數矩陣就是由因子系數矩陣來提供,最后得出因子得分函數：

設因子為Z，則（2-9）：

將估計樣本組的財務比率代入上面的公式（2-9）、（2-10）中，計算得到各上市公司的分值（如表6所示）。

把計算的結果按照從小到大的順序進行排列，把中位數作為預測的分割點，力求它能有效地區分。經計算發現中位數為0.018。把PS=0.018作為分界點時，模型的判別率最高，非*ST的公司超過0.018比率的共計9個，而*ST的公司小于0.018的也有9個，總樣本的判別率達到了90％。

5. 模型的檢驗

為了驗證這個模型的判別效果，筆者用另外20家檢驗樣本組進行檢驗，檢驗分值結果如表7所示。

根據PS＝0.018的分割點來判斷，不難發現，在*ST公司當中有7個公司的PS預測分值是小于0.018的，所以判別率為70%，而在非*ST公司中，預測分值大于0.018的一共有7個，判別率為70％，所以總的看來，檢驗樣本組的判別率為70%。

四、結論

中國把現金流量表納入報表體系之中以后，對現金流量的分析更應該引起重視，因此應當把以收付實現制為基礎的現金流動性指標與傳統的流動性指標結合起來，組成一個比較完善和綜合的流動性指標體系。研究的局限性在于由于實際中衡量上市公司的資產流動性的指標和因素遠比這12個要多很多，公司遇到的財務狀況往往比預期的要復雜，所建立的模型也只能在一定程度上反映上市公司資產流動性的狀況。預測結果顯示，在影響財務狀況的眾多因素中，企業資產流動性的作用不容忽視，特別要重視考察企業的短期和長期償債能力。資產流動性在一定程度上對財務失敗起著很好的警示作用。

［參考文獻］

［1］劉先勇，段寶福，等．SPSS10.0統計分析軟件與應用［M］.北京：國防工業出版社，2002.

［2］曾志堅.上市公司資產流動性與財務預警的實證分析［D］.湖南：湖南大學工商管理學院，2003.

［3］Stephen A.Ross，Randolph W，Westerfield.jerry F.Jaff．公司理財［M］.吳世農，等譯.北京：機械工業出版社，2000．

篇4

流動性偏好即“一個人以貨幣形式加以保存資產價值的偏好”（凱恩斯，1936），流動性所指的就是貨幣，也正是受此影響，盡管各個經濟學家對流動性的理解有所不同，但總體上均將流動性視為和“貨幣特性”具備等同的經濟含義，一般從兩個角度定義流動性：

（1）用資產到期曲線來界定流動性。主要通過資產的變現所需要時間的長短及交易費用的高低進行衡量，流動性能力與剩余期限成反比。國外較早的是從動態視角闡述了資產價格形成過程中買賣價差是如何產生的，并提出了基于交易即時性和買賣報價差（Bid-ask Spread））的流動性概念，開創了以金融產品的市場流動性為核心的微觀結構研究之先河（Demsetz，1968）。國內學者有認為流動性是資產轉化為現實購買力的速度（錢小安，2007），也有將流動性定義為資產短時間內以低成本完成市場交易的能力（黃峰，2007），也有學者認為從期限結構來理解流動性更為準確，并以此解釋了我國金融市場流動性過剩下資產價格上漲與收益率曲線平坦化兩個典型現象（彭興韻，2007）。

（2）從總量的角度定義流動性。為貨幣余額與產出的比率，該比率反映貨幣對產出的效率，在產出值固定的情況下，越高的比率意味著貨幣的生產力效率越低（G. Kaminsky，1999），國內部分學者將流動性理解為貨幣總量（盧萬青，2008；談正達，2012），他們具體的差別只在于采取的口徑不同，這一定義的主要問題在于將流動性過剩等同于貨幣的超額供給，但單純的從量的角度對流動性進行的界定容易忽略深層次的金融特征。在我國事實上存在流動性過剩的情況下，學術界對流動性的研究主要集中于貨幣層面，屬于“量”的研究，其主要從短期商品市場與貨幣市場的均衡角度進行分析。實際上流動性過剩導致的經濟過熱、通貨膨脹、資產泡沫等社會福利損失都只是表面征象，流動性過剩背后的問題是中國國民財富積累的渠道缺失，大量的財富被占用在低效率的資產之上。在金融創新的深化與金融市場快速發展的背景下，金融逐漸成為現代經濟的核心部分，在外圍經濟體寬松貨幣政策之下，后金融危機時代的國際經濟將進入一個持續的流動性過剩與金融體系改革的再平衡時期，在對流動性過剩問題進行研究時，需從傳統的貨幣與商品市場二元視角轉向貨幣市場、產品市場、金融市場的三元平衡問題，這也要求我們要從期限結構考慮流動性的“結構”與從資產選擇與收益率的角度考慮流動性的“金融力”，即從流動性的第三個含義對其進行探討與研究。已有文獻的流動性研究大部分集中于貨幣的供給角度，本文從貨幣的需求入手，先對貨幣需求進行論述，將貨幣的需求與資產的供給聯系在一起，結合資產短缺對流動性問題進行分類探討，探討流動性過剩在資產短缺情況下解決路徑是否有其他選擇。

二、 從貨幣需求與資產選擇角度考察流動性過剩

隨著經濟發展與金融結構的不斷深化，對金融資產的需求結構出現了貨幣支付類為主金融資產向價值儲藏類金融資產和資本投資類金融資產的演變，主要表現為相對于存款需求而言，更具“金融力”的金融資產需求規模日益增大，借助于瓦爾拉斯一希克斯一帕廷金的理論模型分析了經濟運行中的貨幣作用，證明了貨幣的職能重心正由交易媒介功能向價值儲藏功能轉變（范從來，2007）。據《中國金融年鑒》統計，現金占總家庭金融資產比例從1978年的44.61%降低到2012年7.05%；存款總量穩定增長，2008年后儲蓄存款占家庭金融資產之比有明顯的上升，2012年為57.75%；股票從無到有，2012年占比15.45%；基金與銀行理財產品占6.52%。我國歷年數據表明更具“金融力”的金融資產需求規模正在變大，在金融資產需求結構演變和貨幣職能重心轉變的同時，流動性過剩的主要機理是否發生變化？基于上文三大資產分類，進一步分層次梳理流動性過剩的內涵和類型，為以更好地探析流動性過剩的機理，本文嘗試將流動性過剩劃分為“摩擦型流動性過剩”“結構型流動過剩”“短缺型流動性過剩”三個層次，其中摩擦型流動過剩對應著運營資產，結構性流動過剩對應著儲備資產，本文重點對短缺型流動過剩對應著的金融資產加以分析，最后周期型流動過剩則是作為一種資產短缺經濟中容易發生的危機形勢加以分析。

（1）摩擦型流動性過剩。摩擦型流動性過剩是一種初級形態下的流動性能力過剩的狀況，主要對應貨幣需求的三個分類中的第一類“運營資產”，是基于商品市場與貨幣市場的兩部門經濟結構而產生的過剩，在貨幣供給與經濟實際產出所共同決定的貨幣需求的背離時，表現在現有物價水平沒有大幅上漲的情況下，具有一定持續性的貨幣存量相對于商品的過剩。摩擦型流動性過剩主要的存在于貨幣層面，并不必然會引起物價上漲吸納過剩的流動性，傳統的流動性分析采用的M2/GDP衡量的即摩擦型流動性過剩狀況，是基于商品市場與貨幣市場失衡的角度的分析。

（2）結構型流動性過剩。從定量資金的的不同投資領域角度來研究流動性過剩問題，我國目前還存在一定程度的“結構型流動過剩”，這一部分過剩的流動性在初始階段主要滯留在金融領域，并且主要以存款的形式存在，從貨幣需求的“儲備資產”角度進行分析。如果說摩擦型流動性過剩是基于商品與貨幣二市場的模型的分析，則結構型流動性過剩則是基于商品、貨幣、資本三市場的模型分析，并且以處于貨幣市場的主體銀行為切入點的研究。

我國目前結構型流動性過剩主要反應為兩個層面，在金融領域與投資領域分布失衡。首先就金融領域內部而言，不同的金融領域分布失衡，銀行間市場相對于債券、股票市場有著更充裕的資金，四大國有銀行相對于廣大的中小股份制商業銀行有著更充裕的資金。其次是城鄉與產業間存在結構失衡，城市與沿海經濟發達地區相對于農村及中西部地區流動性過剩。不同規模的企業之間也存在流動性分配的不均衡情況，大企業流動性過剩的同時中小企業流動性不足，截止2011年底，中小企業特別是小型微型 企業已經成為俄中國擴大城鎮就業崗位的主要渠道，中小企業創造了GDP總量60%的最終產品價值與服務價值，納稅占總稅收50%以上，并完成了65%以上的發明專利與80%以上的新產品的研究。但是我國中小企業仍主要依賴自己的資金積累，外部金融提供的支持力度不足，我國中小企業發展的資金來源有50%以上來源于業主自身的固有資本和內部留存收益，債務融資與股權融資等直接融資方式在1%以內。

（3）資產短缺型流動性過剩。“資產短缺”假說是進行短缺型流動性過剩分析的理論基礎，其主要從宏觀視角對金融資產供求進行均衡分析，其基本架構是金融資產需求由價值貯藏需求與抵押需求共同構成，金融資產的價值貯藏需求由儲蓄水平決定，金融資產的抵押需求由金融業的發達程度決定。金融資產的價值等于資產的基礎價值和泡沫價值的加總，基礎價值部分取決于其未來凈收益流的累計貼現額。經濟持續高速增長的新興經濟體由于普遍存在金融資產短缺，才導致實際利率的內生性下降與長期利率與短期利率之間聯動關系的扭曲（Caballero，2006）。

為測量我國資產短缺現狀，對金融資產的供求差異角度構建資產短缺“C-I指數”（陳嘉千，2011）進行修正：

AS=1-■

其中，AS為本國的資產短缺指數；S為本國的國內國民儲蓄；B為本國的債券發行規模；E為本國的股票發行規模；L為本國的貸款發放規模；？駐S.D.為本國的短期存款變化量。將樣本期間擬定為1978年～2010年間，對我國C-I資產短缺指數進行計算，其中國內的名義GDP、名義的最終消費、名義的存貨增加額以及名義的凈出口年度數據均來自國家統計局網站，如圖2所示。

1978年～1993年間中國交替出現過資產短缺及其過剩現象，此后中國的資產短缺現象一直存在。2003年起，隨加入WTO中國國民財富水平迅速上升，資產短缺程度也日趨嚴重，2007年達24%。結合我國要素稟賦結構的特點，在現代經濟的金融快速發展的條件下，流動性已經不僅僅是貨幣的同義語，它還囊括了商業銀行、非銀行金融機構、各類金融企業、政府、居民等所有經濟主體持有金融資產的狀況。在事實上存在資產短缺的背景之下，無論是從摩擦型流動性過剩角度以M2/GDP為論據提出的控制貨幣投放總量，還是從結構型流動性過剩角度以存貸比為論據提出的在既定總量之下優化資金投放渠道，均對發展中國家市場金融市場發育程度低、經濟非均衡等問題缺乏深入認識，中國現存的摩擦性流動性過剩與結構性流動性過剩都是資產短缺經濟下必然會發生的情況。

作為一個發展中國家，從要素稟賦結構上而言也屬于資本稀缺型，中國當前的流動性過剩這一經濟現象中必然蘊含著與要素稟賦結構相關的經濟學邏輯，要素稟賦結構決定的資產稀缺是導致我國流動性過剩的根源。首先以銀行體系內積聚大量財富為特征的摩擦性流動性過剩問題，關鍵原因正于資產短缺，在中國經濟高速發展中財富創造過程產生的優質金融資產的需求遠遠超出由實體經濟運行而產生的優質金融資產供應量，居民的可支配收入與財富缺乏投資的渠道，本質是快速增長的高額國民儲蓄與資產供給相對不足所產生的矛盾，一方面會助長經濟的泡沫化風險，另一方面也影響著經濟發展給居民帶來的財富增值效應，削弱了經濟增長的質量與福利。其次無論是區域間還是產業間的結構性流動性失衡狀態的改善，均離不開金融市場的長足發展，因為金融市場發展與優質資產的供給增加不僅提高貨幣流動速度，還能實現貨幣在區域、產業、時間上更有效率的配置，這也契合我國當前提出的“執行穩健的貨幣政策，用好增量、盤活存量，充分發揮金融業在支持經濟結構調整和轉型升級中的積極作用”的政策導向。

三、 我國流動性過剩危機的防范與治理機制

經濟發展較快的經濟體在面臨資產短缺時為了安置流動性，往往存在利率管制，在現金流不變時，低的折現率可以增加資產的基礎價值滿足市場需求，同時還存在資產泡沫的傾向，通過資產價格的上漲吸納流動性，在金融創新的推動之下，衍生產品也會遠遠超出基礎金融資產的供給量來滿足市場對資產的需求。無論是利率管制、資產泡沫還是衍生品脫離基礎資產供給量，都是在資產短缺的驅動下產生的，這種為解決流動性過剩而存脆弱的金融體制反過來又加劇了流動性危機爆發的可能性與危害性。在資產短缺的背景之下一旦經濟基本面與投資者情緒發生變化，或者在宏觀政策調節下，強行刺穿資本市場泡沫回歸最初的平衡，流動性過剩瞬間向流動性緊縮的方向發展，這種流動性的反轉變化勢必會對經濟造成巨大沖擊。從我國現實情況來看，這種資產短缺型流動性危機的爆發路徑是我國需要密切關注并積極預防的，這也是前文將流動性過剩劃分為摩擦型、結構型、短缺型三個不同形態的意義所在。

根據上文對流動性過剩不同層次的研究與流動性危機爆發的分析，無論是貨幣總量層面的摩擦型流動性過剩，還是產業地區間的結構型流動性過剩，或是為了滿足對資產的超額需求，通過泡沫化與利率扭曲等方式而導致的周期性泡沫崩塌所形成的流動性危機，根源都在于我國資產供給不足與資產交易能力的缺失。對待我國當前存在的“資產短缺型流動性過剩”宜“梳”不宜“堵”，中國的流動性管理方式需要做出一定轉型，要從被動的總量控制與表層結構調整轉向供給激勵，政策重點也應從抑制流動性轉向如何有效利用過剩的流動性上來，這樣才有助于我國經濟發展方式的轉變和金融結構調整，在供給激勵下的增加資產供給的實現路徑轉變。

因此，要解決流動性過剩問題，關鍵還是要依靠加快國內金融市場的發展解決資產短缺問題，從外匯與本幣、貸款與存款等機制改革推動金融市場的廣度與深度，將過剩流動性的金融力與財富效應充分的發揮出來。有效的發揮利率在引導流動性方面的機制作用，以高效率的金融機構來弱化現存的信息不對稱現象，提高金融市場運作效率；通過金融市場發展來提供更多的優質金融產品，引導流動性的合理分配并提高貨幣流通速度。期中政府債務證券化是值得注意的增加資產供給的途徑，財政赤字可作為政府債務的證券化的來源，同時政府債務的債券化還可以作為其他經濟主體的金融資產的 供給與創造的定價基準。我國目前的債務證券化主要來自由中央的財政赤字，而地方債券的證券化率則較低，當前的債權市場無法滿足微觀經濟主體在創造金融資產的過程中多樣化的基準定價與風險收益需求。最近開展的全國政府債務審計，暫估的地方債規模在12.1億元～20億元之間，對其中有優質現金流的債務進行資產證券化處理有著積極的作用與深遠的意義。

篇5

【關鍵詞】封閉抗體不足；自然流產；淋巴細胞；主動免疫

【中圖分類號】R457.1 【文獻標識碼】A 【文章編號】1004-7484（2013）11-0635-02

反復性自然流產（RSA）是指臨床上連續2次或2次以上的自然流產，發生率占妊娠總數的0.4%～1.0%，如按連續發生2次計算則為5%[1]。對RSA患者采用淋巴細胞主動免疫治療（lymphocyte immunotherapy，LIT）在上世紀80年代獲得成功，并在國內臨床上逐漸推廣應用[2]。反復性自然流產病因復雜、容易復發，是一種較難治愈的不育癥，研究發現病因有染色體異常、母體生殖道解剖結構異常、內分泌失調、生殖道感染及自身免疫缺陷等，但有40%～60%的患者病因不明。對經檢查患者體內不存在封閉抗體的，采用淋巴細胞主動免疫療法，刺激封閉抗體產生，阻止胚胎遭受母體免疫攻擊而流產。本文回顧性分析2010年6月～2012年6月，對194例患者采用及不采用LIT的妊娠情況進行對比，探討LIT治療封閉抗體不足復發性流產患者的必要性。

1 資料與方法

1.1 研究對象 2010年6月～2012年6月在濰坊市婦幼保健院生殖健康科門診就診的患者中，2次或2次以上自然流產患者472例，經嚴格篩查病因后，排除生殖器官解剖異常、內分泌異常、夫婦雙方和胚胎染色體異常、生殖道感染等所致習慣性流產。丈夫無肝炎、HIV、梅毒等傳染病，肝、腎功能正常，結果正常的194例封閉抗體不足的RSA患者分為兩組：免疫組98例要求接受淋巴細胞主動免疫治療；非免疫治療組96例按常規治療。

1.2 治療方法

1.2.1 淋巴細胞主動免疫療法 夫妻雙方對LIT有充分的了解，并簽署知情同意書。抽取丈夫空腹血20 ml，加入含肝素的無菌培養瓶中。主動免疫原首選丈夫，若丈夫不宜作為免疫原供者（如HBsAg陽性）則選用其他的健康個體。在超級凈化工作臺上分離淋巴細胞，生理鹽水洗滌2次，獲取淋巴細胞（2～3）×109/L，吸取1.5ml細胞懸液于妻子前臂內側皮內注射6～8點，每點0.2 ml。每療程皮內注射新鮮淋巴細胞3次，間隔3～4周；孕前療程結束后鼓勵婦女在3個月內妊娠，如獲妊娠則再進行孕后療程治療；孕7周時做超聲確定胎兒存活，排除宮外孕，若發生難免流產則給予清宮術；孕32～36周發放孕婦分娩隨訪表，采用信件及電話核實圍生期的母嬰情況。如未妊娠則在排除不孕癥后重新進行1個療程免疫治療。

1.2.2 非主動免疫療法 孕期注意休息，保持情緒穩定，服用含葉酸的多種維生素。

1.3 統計學方法 應用SPSS 11.0統計軟件進行數據分析，采用χ2檢驗。

2 結果

2.1 病因及分類 2010年6月～2012年6月共有472例2次及2次以上自然流產患者就診。病因分析：染色體異常12例（2.54%），內分泌因素50例（10.59%），解剖學因素26例（5.51%），感染性因素20例（4.23%），抗磷脂綜合征96例（20.34%），自身免疫性疾病10例（2.12%），兩種及以上因素共存者64例（13.56%），封閉抗體不足者194例（41.10%）。在194例封閉抗體不足患者中，進行LIT治療組98例，非LIT治療組96例，兩組患者的年齡差異無統計學意義。見附表。

2.2妊娠結局 LIT治療組妊娠成功率80.61%；非LIT治療組妊娠成功率47.92%。兩組差異有統計學意義（P

2.3副反應 兩組婦女在治療期間均未出現傳染性疾病、移植物抗宿主反應、出血傾向、血小板減少、骨質疏松、產前子癇、胎兒宮內發育遲緩、新生兒血小板減少及顱內出血等并發癥。

3 討論

從生殖免疫的觀點看來，妊娠是一種成功的半同種移植。妊娠失敗、流產可看為移植失敗。除常見原因（染色體、解剖、內分泌、感染）之外，原因不明的流產可能與免疫排斥有關。從病因學看來，胚胎染色體正常的原因不明流產病例所占比例隨著流產次數的增加而增加，所以連續2次或2次以上原因不明流產與免疫排斥反應有關，是一種同種免疫現象，故也稱為同種免疫型復發性流產。近年的研究表明，原因不明反復自然流產（URSA）與妊娠免疫耐受異常、生理性免疫抑制反應減弱有關，這涉及CD4+/CD8+T淋巴細胞比例和Th1/Th2細胞比例失衡，調節性T細胞數量及功能下降，NK細胞毒力增強，巨噬細胞功能異常，HLA抗原組織相容性增加，封閉抗體產生減少等，從而導致胚胎遭受免疫排斥而流產[3]。主動免疫治療能誘發妊娠免疫耐受，使Th1/Th2偏向Th2，提高血中CD4+/CD25+T細胞水平[4]。報道有2/3的反復性自然流產患者體內缺乏封閉抗體，可見母體缺乏封閉抗體的，可導致習慣性流產的發生[5]。采用淋巴細胞主動免疫治療封閉抗體不足復發性流產患者，可使妊娠獲得成功。本文回顧性分析了194例封閉抗體不足復發性流產的患者應用及不應用LIT治療的結果，發現LIT治療組的妊娠成功率明顯高于非LIT治療組；平均分娩孕周及平均出生體重無明顯差別。本研究主動免疫后妊娠失敗的病例，考慮由于諸多因素相互影響所致，可能這些患者抗體無明顯升高，或在升高后又下降時受孕，其妊娠預后不佳；或者還存在有其他的不明原因，需要進一步探討。

綜上所述，充分說明封閉抗體不足引起復發性流產患者與免疫相關最有力的證據，對此類流產患者進行淋巴主動免疫治療是必要的。

參考文獻：

[1] 邵嵐，王會茹，杜麗榮.反復流產患者絨毛及脫毛組織中的血管內皮生長因子的表達[J].河北醫藥，2010，31：1096.

[2] 林其德.復發性流產免疫學診斷和治療共識[J] .生殖醫學雜志，2008，12（1）：1

[3] 林其德.現代生殖免疫學[M] .北京：人民衛生出版社，2006：171～173