序言：作為思想的載體和知識(shí)的探索者，寫(xiě)作是一種獨(dú)特的藝術(shù)，我們?yōu)槟鷾?zhǔn)備了不同風(fēng)格的5篇對(duì)證券市場(chǎng)的看法，期待它們能激發(fā)您的靈感。

篇1

美國(guó)證券市場(chǎng)的高度發(fā)達(dá)并維持正常運(yùn)行，與美國(guó)建立了嚴(yán)密的證券管理體制和健全的證券法律制度是分不開(kāi)的。這種管理體制和法律制度是在吸取1929年的慘痛教訓(xùn)后建立起來(lái)的，有較強(qiáng)的適應(yīng)能力，50多年來(lái)得到不斷完善。

(一)美國(guó)的證券管理體制美國(guó)證券管理體制的基本特征:一是政府對(duì)證券市場(chǎng)的管理與證券市場(chǎng)自律組織的自我管理相結(jié)合;二是銀行業(yè)與證券業(yè)分業(yè)管理。就政府對(duì)證券市場(chǎng)的管理來(lái)說(shuō)，證券管理主要是聯(lián)邦政府的職責(zé)，州和市、縣政府基本不介入證券市場(chǎng)的管理。不過(guò)，公司設(shè)立等事項(xiàng)由州政府有關(guān)部門(mén)管理，對(duì)來(lái)本州發(fā)行的證券，州政府有時(shí)也要過(guò)問(wèn)。聯(lián)邦政府管理證券市場(chǎng)的職責(zé)，是由證券交易委員會(huì)承擔(dān)。而證券交易委員會(huì)主要是實(shí)施宏觀間接管理，主要在兩個(gè)方面:一方面注重解釋法律，制定證券管理規(guī)章;另一方面加強(qiáng)對(duì)自律組織的管理，通過(guò)自律組織去管理證券交易人的具體交易行為。由于證券交易委員會(huì)把大量的具體管理事項(xiàng)交給了自律組織，它就有精力來(lái)對(duì)證券市場(chǎng)的發(fā)展變化進(jìn)行調(diào)查研究，及時(shí)修訂規(guī)章，同時(shí)，可以對(duì)自律組織進(jìn)行經(jīng)常性的督促檢查，督促自律組織履行職責(zé)。除宏觀管理之外，證券交易委員會(huì)對(duì)關(guān)鍵性的具體事項(xiàng)也進(jìn)行管理，如對(duì)證券發(fā)行人送交的登記文件審查登記。為了防止欺詐行為，保護(hù)投資者利益，美國(guó)證券法對(duì)發(fā)行證券的說(shuō)明書(shū)(征募書(shū))作出了詳盡的規(guī)定，要求發(fā)行人在登記的文件中充分說(shuō)明真實(shí)情況，如證券的風(fēng)險(xiǎn)因素、收益率、發(fā)行計(jì)劃、違約責(zé)任賠償、財(cái)務(wù)狀況等。證券交易委員會(huì)要對(duì)送請(qǐng)審查的文件仔細(xì)分析，看其是否達(dá)到真實(shí)和充分說(shuō)明情況的要求，從而決定予以登記或不予登記。此外，證券交易委員會(huì)還進(jìn)行受理申訴案件，對(duì)違法行為予以制裁等具體活動(dòng).在自律組織的管理分工上，全國(guó)證券交易商協(xié)會(huì)負(fù)責(zé)對(duì)證券交易商的一般登記管理和店頭交易市場(chǎng)的管理，證券交易所負(fù)責(zé)對(duì)本交易所交易行為的管理。全國(guó)證券交易商協(xié)會(huì)要制定證券市場(chǎng)自我管理的一般規(guī)則，并監(jiān)督檢查規(guī)則的執(zhí)行情況。他們對(duì)成員公司常常采取突然襲擊的檢查方式，檢查內(nèi)容包括財(cái)務(wù)、廣告、與顧客的關(guān)系、對(duì)顧客投訴的處理等。協(xié)會(huì)在各地區(qū)的辦公室則按月檢查各成員公司的財(cái)務(wù)狀況。這種例行檢查與突擊檢查相結(jié)合的方式很有效，我們?cè)L問(wèn)過(guò)的證券公司都反映，他們不得不隨時(shí)保持完整的材料，以防備檢查。協(xié)會(huì)設(shè)有反欺詐部等部門(mén)，對(duì)嚴(yán)重的不法行為進(jìn)行調(diào)查。此外協(xié)會(huì)還協(xié)助證券交易委員會(huì)審查證券發(fā)行人送請(qǐng)審查的征募說(shuō)明書(shū)。協(xié)會(huì)負(fù)責(zé)審查的內(nèi)容與證券交易委員會(huì)有所分工，主要審查發(fā)行人與證券經(jīng)紀(jì)人的關(guān)系，看發(fā)行人付給經(jīng)紀(jì)人的報(bào)酬、發(fā)行人與經(jīng)紀(jì)人有無(wú)利益沖突，這些情況在說(shuō)明書(shū)中是否得到足夠披露。證券交易所作為自律組織，對(duì)本交易所的會(huì)員管理嚴(yán)格。每個(gè)交易所都制定有各種規(guī)則，成員必須遵守。紐約股票交易所和太平洋證券交易所，兩個(gè)交易所的規(guī)則各都有數(shù)十萬(wàn)字。這些規(guī)則把證券法及規(guī)章的規(guī)定加以細(xì)化，以有效約束證券交易商的行為。為保證對(duì)成員有效管理，交易所設(shè)立有較完善的管理組織，負(fù)責(zé)分析股票、債券的市場(chǎng)情況、監(jiān)控交易運(yùn)行、調(diào)查違法行為并予以處理、受理投訴等等。紐約股票交易所有1200工作人員，其中2/3從事管理工作。證券交易所除對(duì)交易所內(nèi)的交易行為進(jìn)行管理外，還要求每個(gè)會(huì)員也建立本公司的自我管理制度，公司經(jīng)理應(yīng)當(dāng)做到對(duì)雇員的有效控制。會(huì)員公司對(duì)其派到交易所去代表公司的雇員個(gè)人的違法行為也必須承擔(dān)責(zé)任。美國(guó)在遷券管理中采取政府管理與自律管理相結(jié)合的體制是比較成功的。美國(guó)的金融專家分析這種體制的合理性在于:證券交易有著相當(dāng)復(fù)雜的技術(shù)業(yè)務(wù)問(wèn)題，不是從事這項(xiàng)業(yè)務(wù)的人很難對(duì)其中各個(gè)方面的問(wèn)題透徹了解口而且，證券交易行為往往導(dǎo)致連鎖反應(yīng)，出現(xiàn)違法行為時(shí)應(yīng)迅即制止。只靠政府部門(mén)來(lái)管理證券市場(chǎng)，上述要求很難達(dá)到。而對(duì)證券交易商來(lái)說(shuō)，一個(gè)證券交易商的違法行為往往會(huì)直接或間接損害其他證券交易商的利益，他們之間有著相互的利害關(guān)系，這就決定了他們互相監(jiān)督，使自律制度得以存在。在此基礎(chǔ)上，政府只需要通過(guò)立法和加強(qiáng)對(duì)自律組織的管理，就可以保證證券市場(chǎng)的有序運(yùn)行。

(二)美國(guó)的證券法律制度美證券法律制度的基本結(jié)構(gòu)是:公司的成立由州的公司法予以調(diào)整，美國(guó)的公司都是按其所在州的公司法的規(guī)定登記的，聯(lián)邦法律不管公司的設(shè)立。公司設(shè)立后，到一級(jí)證券市場(chǎng)發(fā)行證券的，受聯(lián)邦法律(包括聯(lián)邦證券規(guī)章、自律組織的證券規(guī)則)的調(diào)整。到各州發(fā)行的證券，還要受所在州的有關(guān)證券發(fā)行的法律規(guī)定的調(diào)整。二級(jí)證券市場(chǎng)的交易活動(dòng)，主要受聯(lián)邦法律調(diào)整。

1.聯(lián)邦證券法律制度的構(gòu)成美國(guó)聯(lián)邦證券法是由一系列單行法律組成，這些法律主要有:(l)1933年的證券法。•這項(xiàng)法律首先確立了美國(guó)證券法的公開(kāi)披露原則。基本規(guī)定是，除法律規(guī)定免除注冊(cè)登記的證券外，所有公開(kāi)發(fā)行的證券需要登冠注冊(cè)，向政府主管部門(mén)提交詳細(xì)文件供審查，把真實(shí)情況(風(fēng)險(xiǎn)因素是關(guān)鍵)充分向投資者公開(kāi)，以便投資者正確選擇。(2)1934年證券交易法。這項(xiàng)法律對(duì)證券交易的基本規(guī)則作了重點(diǎn)規(guī)定，對(duì)證券法確立的公開(kāi)披露原則作了進(jìn)一步補(bǔ)充，同時(shí)，確認(rèn)了美國(guó)證券法的管理體制。證券交易委員會(huì)的職責(zé)、自律組織的法律地位、證券交易商的資格取得及其責(zé)任等，都在這項(xiàng)法律中作了規(guī)定。證券法和證券交易法，是美國(guó)證券方面的基本法律。(3)1935年公用事業(yè)控股公司法。這項(xiàng)法律對(duì)經(jīng)營(yíng)電力業(yè)、天然氣零售業(yè)等公用事業(yè)的州控股公司如何遵循i正券管理法規(guī)作了特別規(guī)定。這類公司必須在證券交易委員會(huì)注冊(cè);其證井的發(fā)行與出售，要山證券交易委員會(huì)審查是否滿足控股公司法的妥求(如要求該證券必須與發(fā)行者的收入能力相吻合)，而不僅僅只審查是否對(duì)情況作了足夠的公開(kāi)披露。公司對(duì)證券和公用事業(yè)財(cái)產(chǎn)的收購(gòu)等活動(dòng)都應(yīng)經(jīng)證券交易委員會(huì)批準(zhǔn)，等等。(4)1939年信托契約法。這項(xiàng)法律對(duì)證券活動(dòng)中的信托問(wèn)題作出了規(guī)定，明確了受托人應(yīng)具備的條件，受托人與委托人之間的權(quán)利、義務(wù)等，以保護(hù)委托人的權(quán)益。(5)1940年投資公司法和1940年投資顧問(wèn)法。投資公司在證券市場(chǎng)的活動(dòng)除遵守證券法的一般規(guī)定外，還必須遵守投資公司法對(duì)其的特別要求，如禁止各投資公司之間進(jìn)行相互投資和證券互滲等。投資顧問(wèn)法確定，投資顧問(wèn)是向他人提供證券投資咨詢而取得收益的個(gè)人或法人。投資顧問(wèn)應(yīng)向證券交易委員會(huì)注冊(cè)，其行為要符合法律為其設(shè)定的各項(xiàng)要素，如公布其為委托人從事交易活動(dòng)所行利益的性質(zhì)等。投資顧問(wèn)的違法行為要受證券交易委員會(huì)的嚴(yán)格追究。(6)1986年政府證券法。這項(xiàng)法律確認(rèn)了從事政府證券經(jīng)營(yíng)的證券交易商的登記注冊(cè)、財(cái)務(wù)審查、政府證券的信托、各種資料的保存、對(duì)證券交易商的審計(jì)等各項(xiàng)事項(xiàng)，以更好維持政府證券交易市場(chǎng)的秩序，保護(hù)向政府證券投資者的利益。

篇2

目前，在我國(guó)，正在就證券市場(chǎng)問(wèn)題展開(kāi)一場(chǎng)大辯論，這場(chǎng)辯論不僅涉及到對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)的一些重大問(wèn)題的看法，而且還關(guān)系到我國(guó)證券市場(chǎng)的命運(yùn)，因而引起了廣泛的關(guān)注。辯論才剛剛開(kāi)始，還會(huì)進(jìn)行下去。其實(shí)，對(duì)證券市場(chǎng)問(wèn)題，一直有爭(zhēng)論，不過(guò)，大多沒(méi)有這次這樣激烈，這樣尖銳，涉及的問(wèn)題這樣廣泛。

下面我想就這場(chǎng)大辯論談一點(diǎn)看法：就是要像看待和愛(ài)護(hù)新生嬰兒那樣看待和愛(ài)護(hù)我國(guó)的證券市場(chǎng)。

我國(guó)證券市場(chǎng)真像嬰兒在產(chǎn)婦經(jīng)歷了巨大的陣痛后才誕生一樣，是在經(jīng)濟(jì)體制改革過(guò)程中，在沖破重重阻力和障礙中建立的。它的建立是我國(guó)改革的一項(xiàng)巨大成果。它也像新生的嬰兒那樣，很不成熟，甚至有從母體（計(jì)劃經(jīng)濟(jì)）中帶來(lái)的胎記。但是作為現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的重要組成部分的證券市場(chǎng)，在我國(guó)建立后以及在其后的發(fā)展中，日益顯示出其巨大而又難以甚至不可替代的作用。我們不能只用一般市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家的證券市場(chǎng)的功能來(lái)看待我國(guó)的證券市場(chǎng)的功能，這就是融資的功能和優(yōu)化資源配置的功能。其融資的功能大家是看得到的，其優(yōu)化資源配置的功能也有所顯現(xiàn)，雖然還相當(dāng)不充分（其原因這里不談）。證券市場(chǎng)在我國(guó)這樣一個(gè)發(fā)展中的、轉(zhuǎn)型的國(guó)家中，還有另外的不可忽視的功能，這就是，證券作為改革的產(chǎn)物，它的建立和發(fā)展又反過(guò)來(lái)推動(dòng)了各方面的改革。例如，在企業(yè)制度的改革方面，證券市場(chǎng)在國(guó)有企業(yè)改革中的作用是人們都承認(rèn)的，不說(shuō)從券市場(chǎng)融資對(duì)國(guó)有企業(yè)改革的作用，僅就國(guó)有經(jīng)濟(jì)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的布局的戰(zhàn)略性調(diào)整來(lái)說(shuō)，如果沒(méi)有證券市場(chǎng)，就不會(huì)有國(guó)有資產(chǎn)的股份化以及股份的證券化，而沒(méi)有國(guó)有資產(chǎn)的股份化和股份的證券化，國(guó)有經(jīng)濟(jì)的“有進(jìn)有退”的實(shí)施就很困難。而且，如果沒(méi)有證券市場(chǎng)，現(xiàn)代企業(yè)制度的建立就只能停留在口頭上。近來(lái)，大家也看到，如果沒(méi)有證券市場(chǎng)，沒(méi)有部分國(guó)有資產(chǎn)在證券市場(chǎng)的變現(xiàn)，社會(huì)保障基金的籌集和建立將遇到很大困難。又如，證券市場(chǎng)的發(fā)展正在對(duì)我國(guó)金融制度的改革起著促進(jìn)作用，目前有必要實(shí)行的金融業(yè)的分業(yè)經(jīng)營(yíng)正受到證券市場(chǎng)發(fā)展的沖擊，今后在適當(dāng)時(shí)候，分業(yè)經(jīng)營(yíng)遲早會(huì)走向混業(yè)經(jīng)營(yíng)。我國(guó)的證券市場(chǎng)還有一種特有的巨大作用，那就是，它是學(xué)習(xí)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的偉大學(xué)校，千千萬(wàn)萬(wàn)的干部和群眾在這所偉大的學(xué)校里由對(duì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的完全陌生，連債券和股票的區(qū)別都不知道，到在短短的十年時(shí)間里，學(xué)到了市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中的許許多多知識(shí)，特別是金融、投資、資本運(yùn)作的知識(shí)，懂得了許許多多的經(jīng)濟(jì)學(xué)知識(shí)，什么宏觀經(jīng)濟(jì)的走勢(shì)啊，利率變動(dòng)的影響啊，企業(yè)的資產(chǎn)與負(fù)債啊，等等。不管辦多少學(xué)校也都不可能在如此短的時(shí)間里給如此眾多的干部和群眾以如此廣泛而又生動(dòng)的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)和經(jīng)濟(jì)學(xué)的知識(shí)，何況其中的不少知識(shí)是從書(shū)本上學(xué)不到的。至于證券市場(chǎng)的建立和發(fā)展對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的巨大作用，更是有目共賭的。

令人不可思議的是，有人竟把我國(guó)的證券市場(chǎng)說(shuō)成是賭場(chǎng)，甚至連賭場(chǎng)還不如，因?yàn)橘€場(chǎng)還有規(guī)則，我國(guó)的證券市場(chǎng)連規(guī)則都沒(méi)有。這真是難以令人同意。證券市場(chǎng)與賭場(chǎng)是根本不能類比的。有人說(shuō)，在證券市場(chǎng)上，你贏錢(qián)就是把別人口袋里的錢(qián)裝進(jìn)自己的口袋里，這真是像賭博那樣，玩的是零和游戲，或者說(shuō)零和博弈，也就是說(shuō)，你輸?shù)腻X(qián)就是我贏的錢(qián)，不是你輸我贏就是我輸你贏，輸?shù)腻X(qián)與贏的錢(qián)相加等于零。把證券市場(chǎng)中的博弈看成零和博弈，是不對(duì)的。在證券市場(chǎng)上并不是一方贏的就等于另一方輸?shù)模诠墒刑幱谂Ｊ袝r(shí)，許多投資者都會(huì)賺錢(qián)；當(dāng)股市處于熊市時(shí)，許多投資者都會(huì)虧錢(qián)。而從各發(fā)達(dá)國(guó)家證券市場(chǎng)的長(zhǎng)時(shí)間發(fā)展看，股票指數(shù)從總體上是往上升的，因此作長(zhǎng)線投資者一般地說(shuō)會(huì)賺到錢(qián)。因此，總的說(shuō)來(lái)，證券市場(chǎng)中的博弈不是賭場(chǎng)中的零和博弈，而是正和博弈。如果說(shuō)零和博弈，期貨市場(chǎng)中的博弈是零和博弈，做多的一方的投機(jī)者與做空的一方的投機(jī)者在期貨交易中或者前者贏后者輸，或者前者輸后者贏，輸贏相加總等于零。這很像賭場(chǎng)中的賭博。但期貨市場(chǎng)也不是賭場(chǎng)，正是期貨交易中多空雙方投機(jī)者的這種博弈才能發(fā)現(xiàn)價(jià)格，才能使套期保值者的風(fēng)險(xiǎn)為投機(jī)者承接，而這正是期貨市場(chǎng)的不可替代的功能所在。賭場(chǎng)根本沒(méi)有這種功能。所以，雖然在期貨交易中進(jìn)行著零和博弈，但也不能把期貨市場(chǎng)看作賭場(chǎng)。或許把證券市場(chǎng)看作是賭場(chǎng)者之所以這樣看，是因?yàn)樵谖覈?guó)證券市場(chǎng)中進(jìn)行著激烈的短期投機(jī)，也即通常說(shuō)的炒買(mǎi)炒賣。

那么，應(yīng)怎樣看待投機(jī)呢？在證券市場(chǎng)上，投資和投機(jī)是同時(shí)存在的，買(mǎi)股票本身是投資行為，但各種投資者的運(yùn)作有所不同。有些人從事長(zhǎng)期投資，買(mǎi)進(jìn)股票以獲取股票的分紅；有些人則從事短期投機(jī)，時(shí)而買(mǎi)進(jìn)時(shí)而賣出，以獲取股價(jià)的價(jià)差；有些人既做長(zhǎng)期投資，又做短期投機(jī)，做投資與做投機(jī)是可以轉(zhuǎn)換的。在正常運(yùn)行的證券市場(chǎng)中，投資與投機(jī)都是必不可少的。沒(méi)有對(duì)證券的投資固然不會(huì)有證券市場(chǎng)，而沒(méi)有投機(jī)也不會(huì)有證券市場(chǎng)，因?yàn)闆](méi)有頻繁的投機(jī)，就不會(huì)形成股票的合理價(jià)格，也不會(huì)有證券市場(chǎng)上價(jià)格引導(dǎo)資金的頻繁流動(dòng)，從而實(shí)現(xiàn)資源配置的優(yōu)化。不應(yīng)否認(rèn)，我國(guó)證券市場(chǎng)中的投機(jī)性是比發(fā)達(dá)的和完善的證券市場(chǎng)中更盛，或者說(shuō)做長(zhǎng)期投資者少，做短期投機(jī)者多，但出現(xiàn)這種情況有其必然性。這是因?yàn)椋覈?guó)的證券市場(chǎng)發(fā)展的時(shí)間短，機(jī)構(gòu)投資者的建立和發(fā)展需要有一個(gè)過(guò)程，而且對(duì)能進(jìn)入證券市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)投資者一直有許多限制，這樣就形成了我國(guó)證券市場(chǎng)投資者的構(gòu)成中以居民投資者占多數(shù)這樣一種格局。居民投資者往往具有希望能較快地在證券市場(chǎng)中獲利的心理，而且確實(shí)在早期的居民投資者中有不少迅速致富的先例，這樣就形成了我國(guó)證券市場(chǎng)中投機(jī)較盛的狀況。在成熟的證券市場(chǎng)中，居民大多不是自己到證券市場(chǎng)上去運(yùn)作，而是通過(guò)投資基金等機(jī)構(gòu)投資者間接地投資于證券市場(chǎng)。機(jī)構(gòu)投資者一般地掌握的信息多，有專家理財(cái)，運(yùn)作更為理性，而且由于掌握的資金多，可以通過(guò)組合投資的辦法來(lái)減少市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，從而也可以更多地采取長(zhǎng)期投資以獲取穩(wěn)定回報(bào)的投資方式。這就使那里的投機(jī)不及我國(guó)的盛，但是那里的機(jī)構(gòu)投資者也會(huì)從事短期的投機(jī)。可見(jiàn)，應(yīng)該從歷史的和發(fā)展的眼光來(lái)看待我國(guó)證券市場(chǎng)中投機(jī)較盛的情況，而要減弱我國(guó)證券市場(chǎng)的投機(jī)就需要更多地創(chuàng)立機(jī)構(gòu)投資者，但這要有一個(gè)發(fā)展過(guò)程。同時(shí)，我們也不該籠統(tǒng)地指責(zé)投機(jī)，因?yàn)椋梢哉f(shuō)沒(méi)有投機(jī)就沒(méi)有證券市場(chǎng)，就沒(méi)有證券市場(chǎng)的功能。那么，是否應(yīng)該反對(duì)過(guò)度投機(jī)呢？“過(guò)度”的這個(gè)“度”是不易確定的。因?yàn)橥稒C(jī)的盛衰往往是隨著證券市場(chǎng)的熱與冷而變化的。很難說(shuō)怎樣才不過(guò)度。為了保證證券市場(chǎng)的正常運(yùn)行，應(yīng)該反對(duì)的是違規(guī)違法的投機(jī)，包括單獨(dú)或合謀操縱市場(chǎng)、散布虛假信息等行為，以保護(hù)規(guī)矩的投資者的利益，特別是其中的中小投資者的利益。在我國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展中確實(shí)有不少違規(guī)違法的投機(jī)行為，甚至有些機(jī)構(gòu)投資者也參與其中，這需要靠完善市場(chǎng)的制度建設(shè)、加強(qiáng)監(jiān)管、對(duì)違規(guī)違法者給以應(yīng)得處分來(lái)解決。

有人把眾多居民參與證券市場(chǎng)的投資和投機(jī)，指責(zé)為“全民炒股”，作為我國(guó)證券市場(chǎng)的一大不良現(xiàn)象來(lái)反對(duì)。“全民炒股”好不好？如果把“炒股”理解為投資于證券，那么“全民炒股”是大好事。因?yàn)椋顿Y于證券的人越多，證券市場(chǎng)的資金來(lái)源就越多，我國(guó)的證券市場(chǎng)就越能發(fā)展。實(shí)際上，我國(guó)投資于證券的人還相當(dāng)有限，主要是一些大城市的一部分居民，離“全民炒股”還差得很遠(yuǎn)。將來(lái)，中小城市特別是農(nóng)村居民富起來(lái)了，買(mǎi)賣證券更方便了，真正是“全民炒股”了，我國(guó)的證券市場(chǎng)就會(huì)有更大的發(fā)展，它的作用也就會(huì)更大。如果把“全民炒股”理解為許多居民泡在證券市場(chǎng)上買(mǎi)賣證券，那也不能籠統(tǒng)地指責(zé)。因?yàn)椋缜八觯@與我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者特別是投資基金發(fā)展遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足有關(guān)。解決的辦法主要是大力發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，特別是各種投資基金。而且也不能去指責(zé)眾多沒(méi)有工作的居民泡在證券市場(chǎng)上，因?yàn)槟鞘撬麄冏约河袡?quán)決定的事。需要作為不好的現(xiàn)象來(lái)批評(píng)的，是一些正在工作的人在上班時(shí)間“炒股”，因?yàn)檫@會(huì)影響他們的工作。但不能用這點(diǎn)來(lái)指責(zé)我國(guó)的證券市場(chǎng)，因?yàn)槌藱C(jī)構(gòu)投資者發(fā)展不足的原因外，那是各個(gè)單位管理不嚴(yán)的問(wèn)題。

從把我國(guó)的證券市場(chǎng)看作賭場(chǎng)、指責(zé)“全民炒股”，有的人又進(jìn)而認(rèn)為我國(guó)證券市場(chǎng)的市盈率太高了，認(rèn)為那是過(guò)度投機(jī)炒上去的。與有些國(guó)家相比，我國(guó)證券市場(chǎng)的市盈率確實(shí)相當(dāng)高，但形成這樣高的市盈率有其客觀原因。那就是，我國(guó)的證券市場(chǎng)是一個(gè)新興的市場(chǎng)，在發(fā)展的初期，上市公司股票的供給很有限，在龐大的需求下必定會(huì)形成高的市盈率。同時(shí)，我國(guó)上市公司的股票中又只有大約三分之一的股票可以流通，這又增加了股票供給的不足，造成了較高的市盈率。此外，我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅速，前景良好，也是形成高市盈率的一個(gè)原因。而且，市盈率的高低在國(guó)與國(guó)之間是很難比較的，特別是與發(fā)達(dá)國(guó)家的成熟的證券市場(chǎng)相比，有許多不可比的因素。何況，我國(guó)貨幣市場(chǎng)一年期儲(chǔ)蓄的理論市盈率已經(jīng)達(dá)到了56．56倍，它與我國(guó)證券市場(chǎng)的市盈率（56倍至58倍）幾乎是一樣的。從這樣角度來(lái)看，也不能說(shuō)我國(guó)股票市場(chǎng)的市盈率太高了。那么，比較高的市盈率是不是過(guò)度投機(jī)炒上去的，是一些莊家人為地抬上去的，或者說(shuō)是“全民炒股”炒上去的呢？無(wú)可否認(rèn)，有些莊家違規(guī)違法操縱市場(chǎng)，把一些沒(méi)有投資價(jià)值的股票的價(jià)格炒到天價(jià)，對(duì)平均的市盈率會(huì)有一定影響，但其影響只能是局部的，從某些股票價(jià)格被人為地炒高推論出平均的市盈率太高是不恰當(dāng)?shù)模覈?guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展和逐步規(guī)范化，市盈率會(huì)找到其應(yīng)有的恰當(dāng)?shù)乃剑词谷绱耍杏室踩詴?huì)高低波動(dòng)。至今，誰(shuí)也說(shuō)不清合理的市盈率的標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)該是多少。

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論文關(guān)鍵詞 證券市場(chǎng) 證券民事責(zé)任 證券法

我國(guó)《證券法》制定初衷是維護(hù)證券市場(chǎng)的秩序，保護(hù)廣大投資者的合法權(quán)益，從而發(fā)展和完善證券市場(chǎng)。但是現(xiàn)在看來(lái)我國(guó)《證券法》并沒(méi)有有效履行它的責(zé)任，發(fā)揮它的功能。這是因?yàn)槲覀儧](méi)有重視證券民事制度的建設(shè)。證劵行政責(zé)任和刑事責(zé)任固然十分重要，但是它們也不能發(fā)揮證劵民事責(zé)任的功能。要知道提起民事訴訟是最好的保護(hù)投資人權(quán)益的方式。因此，我們必須擺正證券民事責(zé)任的位置，不斷改進(jìn)民事責(zé)任制度，使其更便于操作，也更符合我國(guó)基本國(guó)情。現(xiàn)在我來(lái)談?wù)勎业囊恍┱J(rèn)識(shí)。

一、我國(guó)證券民事責(zé)任制度存在的幾個(gè)問(wèn)題

第一，我國(guó)《證券法》中的民事責(zé)任仍受到立法者的輕視。投資者是證券市場(chǎng)的最基本組成，對(duì)投資者權(quán)益的保護(hù)應(yīng)該是《證券法》最基本的要求。而投資者提起民事訴訟是保護(hù)他們自己權(quán)益的最有效也是最普遍的方式。然而我國(guó)立法者對(duì)證券民事責(zé)任不是十分關(guān)注。我國(guó)現(xiàn)行《證券法》相對(duì)以前的舊《證券法》在民事責(zé)任方面規(guī)定已經(jīng)有了很大進(jìn)步，但是刑事責(zé)任和行政責(zé)任仍然是證券法律體系中的核心，民事責(zé)任更像是一個(gè)補(bǔ)充規(guī)定，沒(méi)有系統(tǒng)而又明確的規(guī)定。我們從《證券法》條文中可以看出（當(dāng)然實(shí)際情況也是）對(duì)于證券市場(chǎng)違法者的處罰我國(guó)的處罰主要依靠行政手段，例如沒(méi)收違法所得，吊銷營(yíng)業(yè)執(zhí)照資格證書(shū)，責(zé)令停產(chǎn)停業(yè)和罰款等等，當(dāng)違法者行為觸犯刑法時(shí)再施以刑事處罰。而對(duì)于證券市場(chǎng)中的違法者的民事責(zé)任我國(guó)《證券法》規(guī)定往往比較概括也可以說(shuō)籠統(tǒng)，只是規(guī)定違法主體應(yīng)當(dāng)對(duì)投資者承擔(dān)賠償責(zé)任，這樣的規(guī)定既沒(méi)有給出相對(duì)具體的關(guān)于民事賠償細(xì)則規(guī)定，也沒(méi)有制定與證券民事訴訟的相關(guān)的訴訟制度。所以立法者尚未肯定民事責(zé)任的重要性；或者說(shuō)立法者認(rèn)為行政責(zé)任和刑事責(zé)任優(yōu)先于民事責(zé)任，認(rèn)為行政處罰和刑事處罰到位了就是對(duì)投資者權(quán)益的最大保護(hù)。

第二，投資者難以通過(guò)民事訴訟保護(hù)自己合法權(quán)益。提起民事訴訟是公民保護(hù)自己合法權(quán)益的主要形式，但是《證劵法》卻限制了公民的這項(xiàng)權(quán)利。首先，我國(guó)《證券法》對(duì)現(xiàn)在存在的主要違法行為的民事責(zé)任都有一些明確的規(guī)定；但是對(duì)于程序上的規(guī)定卻是十分缺乏，既沒(méi)有規(guī)定賠償?shù)姆秶陀?jì)算損失的方法，也沒(méi)有對(duì)責(zé)任的構(gòu)成要件和舉證責(zé)任的承擔(dān)做出明確而具體的相關(guān)規(guī)定。其次，證券民事訴訟前置程序嚴(yán)重限制了投資者訴訟權(quán)利，等到證券違法主體受到行政或者刑事處罰后再去起訴的話，可以說(shuō)“黃花菜都涼了”。最后，我國(guó)證券訴訟方式也存在缺陷。我國(guó)尚未引入集團(tuán)訴訟方式，集團(tuán)訴訟現(xiàn)行國(guó)際上普遍實(shí)行，對(duì)證券類案件最有效的訴訟方式。在缺乏集團(tuán)訴訟的情況下，在一些情況下很多投資者根本無(wú)力提起訴訟。因此，投資者在起訴證券違法者時(shí)面臨相當(dāng)大的困難，起訴難，起訴成本高，是一直存在的問(wèn)題。

第三，立法者沒(méi)有意識(shí)到完善證券民事制度對(duì)監(jiān)管證券市場(chǎng)有巨大幫助。證券市場(chǎng)是個(gè)隨時(shí)能獲得巨大利益的市場(chǎng)，為了獲取巨大利益必定有大量違法分子挺而走險(xiǎn)；證券市場(chǎng)也是個(gè)十分復(fù)雜而專業(yè)性很強(qiáng)的市場(chǎng)，那么在追究違法活動(dòng)時(shí)也必將困難重重。證監(jiān)會(huì)監(jiān)管方式是現(xiàn)今我國(guó)證券市場(chǎng)的主要方式，違法分子多使得政府花銷巨大且疲于奔波，專業(yè)性高又使政府監(jiān)管力不從心。如果放寬證券民事訴訟限制，鼓勵(lì)投資者自己的名義提起民事訴訟，那么廣大投資者將是監(jiān)督證券市場(chǎng)廉價(jià)而又盡職盡力的監(jiān)督者。這樣政府必將節(jié)省大量財(cái)力物力，也能節(jié)省大量精力。所以完善證券民事制度同時(shí)也是在完善證券監(jiān)管制度。

二、關(guān)于完善我國(guó)證券民事責(zé)任制度的一些構(gòu)想

第一，提高證券民事責(zé)任在證劵法中地位，切實(shí)保護(hù)投資者權(quán)益。投資者是證券市場(chǎng)賴以生存的基本元素，但是在證券市場(chǎng)中投資者卻是是處于相對(duì)弱勢(shì)的地位。如果再不能保護(hù)投資者的合法權(quán)益，那么會(huì)打擊投資者投資熱情對(duì)證券市場(chǎng)造成相當(dāng)消極的影響。所以保護(hù)投資者權(quán)益應(yīng)成為《證券法》的一個(gè)重要方面，立法者也應(yīng)該樹(shù)立保護(hù)投資人權(quán)益的重要觀念。而提高《證券法》中民事責(zé)任的地位，鼓勵(lì)投資者以民事訴訟方式提起訴訟是保護(hù)自己權(quán)益的最有效手段。刑事處罰和民事處罰可以說(shuō)對(duì)違法者有相當(dāng)大的威懾力，但是光憑這兩種處罰方式并不能很有效的預(yù)防證券犯罪。因?yàn)樽C券類犯罪獲利巨大，往往在行政處罰或刑事處罰過(guò)后仍能獲得不菲的利益。再則，這兩種處罰方式也不能很好保護(hù)廣大投資者權(quán)益。而以民事責(zé)任方式保護(hù)投資者的權(quán)益，不僅能讓廣大投資者追回其所受的損失，也能使違法者無(wú)法獲得巨額利益。相比刑事責(zé)任和行政責(zé)任，民事責(zé)任大大提高了違法者的違法成本。所以我認(rèn)為必須提高民事責(zé)任在證劵法中的地位，應(yīng)該把它放在與刑事責(zé)任和行政責(zé)任同等重要的位置上，甚至可以放在更高的位置上。

第二，取消證券民事訴訟前置程序。首先，證券民事訴訟前置程序的存在，使得投資者必須等到違法者被處以行政處罰或者刑事處罰后方能提起訴訟。這樣證券民事訴訟前置程序限制了投資人以自己名義去提起訴訟的權(quán)利，不便于投資人及時(shí)的追回所受損失。我們要知道證監(jiān)會(huì)的審理有嚴(yán)格而又多的程序，這必將是一個(gè)耗時(shí)長(zhǎng)久的過(guò)程。很有可能在投資人起訴時(shí)，投資人既找不到侵權(quán)的公司，也找不到公司的負(fù)責(zé)人，自然也很難保護(hù)自己的權(quán)利。其次，并不是所有的證券違法行為都會(huì)被政府發(fā)現(xiàn)，也不必然需要受到刑事處罰或行政處罰；但是這些行為的確損害了一些投資人的權(quán)益，而由于前置程序的存在，投資人在這種情況下根本無(wú)法提起民事訴訟，那么他們利益損失就無(wú)法追回。最后，雖然《證券法》已經(jīng)規(guī)定了民事賠償責(zé)任優(yōu)先原則，但是在先前兩種處罰中，違法者的不當(dāng)?shù)美枰侠U國(guó)庫(kù)，一旦上繳就很難追回。那么即使投資者打贏了民事官司卻也無(wú)法得到相應(yīng)的補(bǔ)償。所以取消證券民事訴訟前置程序是大勢(shì)所趨。

第三，在繼續(xù)實(shí)行的共同訴訟制度基礎(chǔ)上引進(jìn)集團(tuán)訴訟制度。我國(guó)現(xiàn)行的共同訴訟制度對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)成本比較高昂，不利于小投資者保護(hù)其合法權(quán)益；而對(duì)法院來(lái)說(shuō)也經(jīng)常出現(xiàn)一個(gè)證券案件出現(xiàn)幾個(gè)民事索賠案的情況，造成司法資源嚴(yán)重浪費(fèi)。所以應(yīng)該考慮借鑒外國(guó)先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)，引入集團(tuán)訴訟制度。但是由于我國(guó)復(fù)雜的基本國(guó)情，廣泛適用集團(tuán)訴訟制度尚不現(xiàn)實(shí)。這是因?yàn)榧瘓F(tuán)訴訟制度一旦實(shí)行，一方面，上市公司和證券公司可能根本無(wú)法無(wú)力賠償，造成金融動(dòng)蕩；另一方面，我國(guó)法官也缺乏處理集團(tuán)規(guī)模案件的能力。再加上投資者之間也存在沖突，未必能達(dá)成一致。所以引進(jìn)集團(tuán)訴訟制度還需一個(gè)過(guò)程，現(xiàn)行共同訴訟制度還應(yīng)繼續(xù)使用。

第四，合理分配原被告雙方的舉證責(zé)任。對(duì)于雙方的舉證責(zé)任要堅(jiān)持保護(hù)弱者優(yōu)先，具體情況具體分析。首先，應(yīng)該必須加重上市公司和證券公司的舉證責(zé)任。因?yàn)樵谧C券市場(chǎng)中上市公司和證券公司相對(duì)投資者處于十分強(qiáng)勢(shì)地位，它們熟悉證券市場(chǎng)規(guī)則，有專業(yè)的職業(yè)隊(duì)伍，掌握信息多且辨別能力強(qiáng)。這樣在舉證能力上投資者們完全不能與它們相比。所以被告應(yīng)該承擔(dān)原告提出的損害事實(shí)與自己損害行為無(wú)關(guān)的舉證責(zé)任，否則認(rèn)為兩者存在因果關(guān)系。其次，對(duì)于舉證責(zé)任也不能一刀切，不能認(rèn)為上市公司和證券公司就該承擔(dān)所有的舉證責(zé)任，應(yīng)考慮雙方當(dāng)事人實(shí)際情況。因?yàn)椴⒎撬械陌讣桓娑继幱趶?qiáng)勢(shì)地位，還應(yīng)從雙方實(shí)際情況出發(fā)。誰(shuí)處于強(qiáng)勢(shì)誰(shuí)就應(yīng)該承擔(dān)更多義務(wù)。最后，由于舉證倒置使得被告在訴訟中處于一種不利的形勢(shì)下，可以借鑒美國(guó)引入以系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)等一系列合理的情況作為被告的抗辯理由，保證舉證責(zé)任公正公平。

第五，完善現(xiàn)行證券民事賠償制度。由于證券交易存在多樣性、復(fù)雜性和專業(yè)性等特點(diǎn)，而我國(guó)法官職業(yè)素質(zhì)和職業(yè)能力又普遍不高，所以應(yīng)該進(jìn)一步完善證券民事賠償制度，明確賠償范圍及計(jì)算方法，作為法官判決的標(biāo)準(zhǔn)。考慮到證券市場(chǎng)復(fù)雜情況，既要加大違法者的違法成本，又要防止原告獲得因訴訟而獲得額外利益；我認(rèn)為可以借鑒美國(guó)已經(jīng)成熟的關(guān)于確定賠償范圍及賠償金的三種計(jì)算方法，即實(shí)際價(jià)值計(jì)算法、實(shí)際誘因法、實(shí)際差價(jià)計(jì)算法。也就是說(shuō)，證券民事賠償應(yīng)注重直接損失，不包括間接損失，而且賠償額不得超過(guò)原告實(shí)際損失總額也不應(yīng)該超過(guò)違法者不當(dāng)?shù)美傤~。這樣既保護(hù)了投資者合法權(quán)益，也沒(méi)有超過(guò)違法者實(shí)際賠償能力，有益于證券市場(chǎng)健康發(fā)展。

篇4

2008年爆發(fā)的全球金融危機(jī)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)造成了極大打擊。股市泡沫是指流通市場(chǎng)上股票市值偏離其內(nèi)在價(jià)值的部分。過(guò)度的價(jià)格泡沫會(huì)導(dǎo)致資源配置的低效率，引發(fā)金融危機(jī)。測(cè)度股市泡沫并采取措施化解過(guò)多的泡沫，具有重要的理論和現(xiàn)實(shí)價(jià)值。盡管證券交易稅是各國(guó)用來(lái)抑制股市泡沫的重要手段，然而現(xiàn)有的文獻(xiàn)很少直接討論證券交易稅與股市泡沫的關(guān)系問(wèn)題。

學(xué)者們對(duì)證券交易稅影響的研究主要集中在兩方面。一方面是證券交易稅對(duì)證券市場(chǎng)波動(dòng)性的影響。Summers和Summers(1989)［1］指出證券交易稅可以減少噪聲交易者的活動(dòng)，使交易價(jià)格與有效價(jià)格偏離更少，因此減少了過(guò)度波動(dòng)性，提高了市場(chǎng)質(zhì)量。Umlauf(1993)［2］通過(guò)研究瑞典股票市場(chǎng)1980年代的數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)隨著印花稅率提高，波動(dòng)性增加。然而B(niǎo)loomfield，O’Hara和Saar(2005)［3］通過(guò)實(shí)驗(yàn)發(fā)現(xiàn)證券交易稅對(duì)波動(dòng)性沒(méi)有影響。另一方面是證券交易稅對(duì)證券市場(chǎng)流動(dòng)性的影響。Schwert和Seguin(1993)［4］認(rèn)為證券交易稅會(huì)影響流動(dòng)性。Dupont和Lee(2007)［5］通過(guò)建立模型發(fā)現(xiàn)稅收對(duì)證券市場(chǎng)流動(dòng)性的影響程度取決于信息不對(duì)稱狀況。實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)證券交易稅和流動(dòng)性之間存在著反向關(guān)系。例如Bloom-fieldO’Hara和Saar(2005)［3］以及Chou和Wang(2006)［6］都發(fā)現(xiàn)證券交易稅負(fù)擔(dān)加重將會(huì)減少流動(dòng)性，反之亦然。

這些研究有助于我們理解證券交易稅對(duì)股票市場(chǎng)的影響，但沒(méi)有直接考察證券交易稅與股市泡沫的關(guān)系。1997年和2007年中國(guó)股票市場(chǎng)都出現(xiàn)了較大泡沫，政府出于抑制泡沫的目的調(diào)高了證券交易稅稅率。本文將通過(guò)對(duì)這兩次調(diào)整的分析試圖回答這一問(wèn)題:證券交易稅能抑制股市泡沫嗎?本文的其余部分安排如下:第二部分是本文的數(shù)據(jù)來(lái)源和分析方法，第三部分是實(shí)證結(jié)果，第四部分是結(jié)論及政策建議。

二、數(shù)據(jù)來(lái)源與分析方法

(一)數(shù)據(jù)來(lái)源

我國(guó)股票市場(chǎng)的證券交易稅采用印花稅這種形式。從1990年開(kāi)征股票交易印花稅以來(lái)，經(jīng)歷了多次調(diào)整，其中出于抑制股市泡沫目的而上調(diào)稅率有兩次:第一次是1997年5月10日將稅率從3‰調(diào)高到5‰，第二次是2007年5月30日將稅率從1‰調(diào)高到3‰。由于我國(guó)上海與深圳證券市場(chǎng)存在齊漲齊跌現(xiàn)象，B股在我國(guó)證券市場(chǎng)所占份額很小，我們采用上海證券市場(chǎng)A股的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。本文的數(shù)據(jù)均來(lái)源于CSMAR中國(guó)證券市場(chǎng)交易數(shù)據(jù)庫(kù)。

(二)研究方法

學(xué)術(shù)界對(duì)如何度量股市泡沫問(wèn)題提出了各種度量模型和檢驗(yàn)方法，但沒(méi)有形成一致的看法，這主要是由于對(duì)如何度量股票的內(nèi)在價(jià)值及其影響因素看法不一。市盈率是股票價(jià)格和每股收益的比率，是衡量股票投資價(jià)值的常用指標(biāo)。如果一個(gè)股票市場(chǎng)平均市盈率太高，意味著存在股價(jià)泡沫，發(fā)生金融危機(jī)的可能性增大。本文通過(guò)比較證券交易稅調(diào)整前后市盈率，判斷證券交易稅對(duì)股市泡沫是否有影響，能否起到控制股市泡沫的作用。常用的計(jì)算股票市場(chǎng)平均市盈率方法是用樣本股票總股本作為加權(quán)平均數(shù)。由于中國(guó)股票市場(chǎng)存在大量的非流通股，而股票的市場(chǎng)價(jià)格僅由流通股形成，常用的方法不能體現(xiàn)股市的真實(shí)情況。因此，本文以流通股本作為加權(quán)平均數(shù)計(jì)算市盈率。計(jì)算公式如下:PE=流通股本總市值流通股本總收益=ΣiPiXiΣiEiXi(1)其中，P/E表示股市平均市盈率，Pi表示樣本股票價(jià)格，Ei表示樣本股票的每股收益，Xi表示樣本股票的流通股數(shù)。為了分析印花稅對(duì)泡沫是否有抑制作用，我們將印花稅調(diào)整前后60個(gè)交易日的數(shù)據(jù)分階段采用單因素方差分析法進(jìn)行分析。

三、實(shí)證結(jié)果分析

(一)描述性統(tǒng)計(jì)

我們首先計(jì)算1997年5月10日調(diào)整前后60日每天的平均市盈率。每天的流通股本總市值由CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)中的37701個(gè)日個(gè)股流通市值數(shù)據(jù)按日加總而得。樣本股票的每股收益采用1997年上市公司會(huì)計(jì)年報(bào)公布的調(diào)整后每股收益，可直接由CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)獲得，共282個(gè)數(shù)據(jù)。樣本股票日流通股數(shù)的計(jì)算公式為:樣本股票日流通股數(shù)=日個(gè)股流通市值日個(gè)股收盤(pán)價(jià)(2)由此我們得到37701個(gè)樣本股票日流通股數(shù)的數(shù)據(jù)，將其乘以樣本股票的每股收益，按日加總，即得每天的流通股本總收益。根據(jù)式(1)，可得每天的股市平均市盈率。同理可得2007年5月30日調(diào)整前后60日每天的平均市盈率。我們將兩次調(diào)整前后60個(gè)交易日分別分為四個(gè)階段，每個(gè)階段時(shí)間長(zhǎng)度為30日，然后考察各階段市盈率的變化。對(duì)得到的數(shù)據(jù)分時(shí)段進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)分析，所得結(jié)果見(jiàn)表1。

由表1可以看出，1997年第二階段市盈率均值比第一階段上升了18%，說(shuō)明股票市場(chǎng)泡沫膨脹速度很快。調(diào)高印花稅率以后，第三階段的市盈率比第二階段下降了16%，第四階段比第三階段又下降了18%，表明印花稅調(diào)整取得了很好的抑制泡沫的作用。2007年第一階段市盈率均值為28．56，第二階段市盈率均值為36．75，比第一階段上升了29%，表明泡沫膨脹速度比1997年更快。調(diào)高印花稅率以后，第三階段的市盈率均值比第二階段上升了2%，第四階段比第三階段上升了7%。盡管這次調(diào)整沒(méi)能阻止市盈率的持續(xù)提高，但相對(duì)于原來(lái)急劇擴(kuò)大的泡沫，印花稅率的提高使得泡沫擴(kuò)大的速度大大降低，也表明印花稅調(diào)整取得了較好的抑制泡沫的作用。

(二)單因素方差分析

單因素方差分析可用于檢驗(yàn)單個(gè)因素取不同水平時(shí)某因變量均值是否有顯著的變化，其前提條件是各個(gè)水平下的總體服從方差相等的正態(tài)分布。我們首先對(duì)樣本數(shù)據(jù)進(jìn)行單樣本K-S檢驗(yàn)。原假設(shè)H0為市盈率服從正態(tài)分布。備擇假設(shè)H1為市盈率不服從正態(tài)分布。檢驗(yàn)結(jié)果見(jiàn)表2。從檢驗(yàn)結(jié)果中可以看出，K-S檢驗(yàn)的Z統(tǒng)計(jì)量所對(duì)應(yīng)的相伴概率都大于顯著性水平0．05，因此不能拒絕原假設(shè)，認(rèn)為各階段市盈率服從正態(tài)分布，可以進(jìn)行方差分析。然后進(jìn)行方差齊次性檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果見(jiàn)表3。

表3中Levene統(tǒng)計(jì)量的相伴概率分別為0．000和0．012，小于顯著性水平0．05，因此拒絕各組方差相等的假設(shè)。運(yùn)用Tamhane’sT2法進(jìn)行各組均值的多重比較分析，結(jié)果見(jiàn)表4。由表4可以看出，1997年第一階段和第二階段兩兩比較的均值差為－13．02，相伴概率為0．000，說(shuō)明第二階段泡沫比第一階段泡沫明顯擴(kuò)大。第二階段和第三階段市盈率的均值差為14．69，相伴概率為0．000，說(shuō)明由于提高印花稅率，泡沫有明顯縮小。第三階段和第四階段的均值差為12．08，相伴概率為0．000，說(shuō)明泡沫程度進(jìn)一步明顯下降。因此，此次調(diào)整起到了縮小泡沫的作用，取得了相當(dāng)理想的效果。

2007年第一階段和第二階段段市盈率兩兩比較的均值差為－8．19，相伴概率為0．000，有顯著差別，說(shuō)明第二階段泡沫比第一階段泡沫明顯擴(kuò)大。第二階段和第三階段的均值差為－0．601，相伴概率為0．950，兩組之間沒(méi)有顯著差別，說(shuō)明由于提高印花稅率，泡沫沒(méi)有明顯擴(kuò)大。第三階段和第四階段的均值差為－2．77，相伴概率為0．006，兩組之間有顯著差別，說(shuō)明泡沫程度有明顯上升。因此，此次調(diào)整在短期內(nèi)起到了防止泡沫擴(kuò)大的作用，但從更長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)來(lái)看，并沒(méi)有能抑制泡沫的持續(xù)擴(kuò)大。但這也不能否定印花稅率提高的作用，因?yàn)樵陂L(zhǎng)期還有其他因素影響市盈率，市盈率的繼續(xù)提高可能是由于其他因素造成的。四、結(jié)論及政策建議本文從我國(guó)1990年開(kāi)征股票交易印花稅以來(lái)的多次調(diào)整中選取出于抑制股市泡沫目的而上調(diào)稅率的兩次調(diào)整，采用上海證券市場(chǎng)A股的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析。通過(guò)比較證券交易稅調(diào)整前后市盈率，發(fā)現(xiàn)證券交易稅對(duì)抑制股市泡沫有顯著影響，這種影響在短期內(nèi)特別明顯。

篇5

一、我國(guó)證券稅制的現(xiàn)狀

證券稅制是指對(duì)有價(jià)證券的發(fā)行、交易轉(zhuǎn)讓、轉(zhuǎn)讓增益、投資所得等各方面的課稅原則和制度的總稱。目前，我國(guó)稅制中涉及到證券方面的有以下幾個(gè)稅種：

1印花稅。在發(fā)行市場(chǎng)上，對(duì)銀行及非金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的金融債券，企業(yè)發(fā)行的債券和股票取得的收入，按“營(yíng)業(yè)帳簿”稅目課征5‰的印花稅；在二級(jí)市場(chǎng)上，按交易當(dāng)日實(shí)際成交價(jià)，對(duì)買(mǎi)賣雙方共同征收4‰的印花稅。

2個(gè)人所得稅。對(duì)個(gè)人擁有股權(quán)、債權(quán)而獲得的股息、利息及紅利所得，按20%的比率稅率征稅，不扣除費(fèi)用，由支付單位代扣代繳；至于個(gè)人持有國(guó)債、儲(chǔ)蓄存款和國(guó)家發(fā)行的金融債券所獲利息，則予以免稅。

3企業(yè)所得稅。企業(yè)所獲的股息、紅利并入企業(yè)所得總額中征收企業(yè)所得稅。

4營(yíng)業(yè)稅。對(duì)證券公司、信托投資公司等證券組織機(jī)構(gòu)征收營(yíng)業(yè)稅。

二、當(dāng)前證券市場(chǎng)稅制的缺陷

1稅收過(guò)于分散。在我國(guó)現(xiàn)行稅制中，對(duì)于個(gè)人、企業(yè)（包括外資企業(yè)）的投資收益所得的課稅，分別在個(gè)人所得稅和企業(yè)所得稅中作了具體規(guī)定，沒(méi)有設(shè)立專門(mén)的稅種，缺乏統(tǒng)一的稅制體系。這種狀況不利于財(cái)權(quán)的集中與加強(qiáng)，不利于國(guó)家進(jìn)行宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控，防礙了對(duì)證券市場(chǎng)的有效監(jiān)管和證券市場(chǎng)的健康發(fā)展。

2固定比例稅率有失公平。對(duì)股票交易雙方均按交易額征收4‰的印花稅，忽視了交易額大小及證券持有期長(zhǎng)短等因素造成的利潤(rùn)分配不公平現(xiàn)象。事實(shí)上，大戶投資者資金雄厚，信息靈通，其利潤(rùn)率往往也比中小投資者高，而實(shí)行固定比例稅率就導(dǎo)致兩者稅收負(fù)擔(dān)率不同，進(jìn)一步加劇了分配的不公平。另外，由于不考慮持券期長(zhǎng)短，中長(zhǎng)期投資者與短線投資者均按照同樣的比例稅率納稅，違背了抑制市場(chǎng)投機(jī)的初衷。

3調(diào)節(jié)范圍偏窄，稅款流失嚴(yán)重。現(xiàn)行證券交易印花稅只對(duì)二級(jí)市場(chǎng)上的個(gè)人交易股征稅，對(duì)國(guó)庫(kù)券、金融債券、企業(yè)債券、投資基金等交易不予征稅；對(duì)獲利豐厚的一級(jí)市場(chǎng)（發(fā)行市場(chǎng)）上原始股持有者的征稅問(wèn)題未作明確規(guī)定；另外，也未把繼承和贈(zèng)與的有價(jià)證券列入調(diào)節(jié)范圍內(nèi)，不僅減少了國(guó)家的財(cái)政收入，也易引起資金不均衡的流動(dòng)，不利于證券市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的合理化，還會(huì)影響到企業(yè)的股份制改造。

4存在重復(fù)課稅的問(wèn)題。企業(yè)分配給股東的股息、紅利是從其稅后利潤(rùn)中支付的，而我國(guó)個(gè)人所得稅法對(duì)個(gè)人的股息、紅利所得不作任何扣除規(guī)定，直接按其總額課征20%的個(gè)人所得稅，這就造成了對(duì)企業(yè)作為股息、紅利的稅后利潤(rùn)的重復(fù)課稅。企業(yè)分配的股息越多，對(duì)此部分的重復(fù)課稅就越多，極大打擊了股東將股息所得再投資的積極性，同時(shí)，導(dǎo)致不少企業(yè)以通過(guò)少分紅利而提升股價(jià)的方式幫助股東避稅。

5稅收收入分配不合理。目前，我國(guó)對(duì)股票交易市場(chǎng)征收的印花稅，連同全國(guó)各地證券機(jī)構(gòu)代扣的部分，全部統(tǒng)一集中到深、滬兩市，再按中央88%、地方12%的比例進(jìn)行分配。利益分配的不合理性，導(dǎo)致深滬兩地之外的地方政府缺乏足夠的積極性去支持當(dāng)?shù)刈C券市場(chǎng)的發(fā)展。

6征管手段落后。現(xiàn)今證券市場(chǎng)的交易手段日趨電子化、無(wú)紙化，給電算化程度并不高的稅收部門(mén)帶來(lái)新的考驗(yàn)。尤其是以自營(yíng)方式炒作的股票，其成交量每天達(dá)幾千萬(wàn)股甚至上億股，每筆股息難以及時(shí)清算，且盈虧變動(dòng)劇烈，現(xiàn)有稅收征管軟件已經(jīng)不能適應(yīng)這種局面。

三、完善證券市場(chǎng)稅制的幾點(diǎn)設(shè)想

1開(kāi)征證券交易稅取代印花稅。為了保證稅收調(diào)控能涵蓋全部證券市場(chǎng)，包括股票、債券的所有發(fā)行及交易市場(chǎng)，可以考慮開(kāi)征證券交易稅。其對(duì)象是證券市場(chǎng)上所有有價(jià)證券的交易及轉(zhuǎn)讓行為，這樣就把法人股、企業(yè)債券、投資基金等交易行為都納入其中，彌補(bǔ)了目前一級(jí)市場(chǎng)上稅收方面的空白。證券交易稅應(yīng)在投資者與證券商或證券經(jīng)紀(jì)人之間交割時(shí)，按雙方實(shí)際成交價(jià)格征稅。根據(jù)證券買(mǎi)賣普遍實(shí)行委托和集中交易的情況，宜由買(mǎi)賣證券的經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)和證券的托管機(jī)構(gòu)為證券交易稅的代扣代繳人。至于稅率的制定，可按證券種類的不同（如國(guó)庫(kù)券、企業(yè)債券、金融債券、股票等）、交易方式不同（一級(jí)市場(chǎng)交易、二級(jí)市場(chǎng)的公開(kāi)交易或場(chǎng)外柜臺(tái)交易等）及證券持有期長(zhǎng)短，分別設(shè)計(jì)不同的稅率。針對(duì)目前我國(guó)證券市場(chǎng)的稅收負(fù)擔(dān)偏重的狀況，并結(jié)合其他稅種的考慮，可參照國(guó)際通行做法，對(duì)股票轉(zhuǎn)讓實(shí)行5‰的稅率，對(duì)可轉(zhuǎn)讓公司債券、投資基金實(shí)行3‰的稅率，其他證券適用1‰的稅率。

2開(kāi)征證券交易利得稅。證券交易利得稅是對(duì)證券買(mǎi)賣價(jià)差增益部分設(shè)立的。其目的就是為了改變當(dāng)前證券市場(chǎng)上利潤(rùn)分配不公平的現(xiàn)象，減少過(guò)多的短期炒作行為。建議除銀行存款、國(guó)庫(kù)券及國(guó)家重點(diǎn)建設(shè)債券可免稅外，將其他證券買(mǎi)賣價(jià)差收入扣除利息費(fèi)及交易手續(xù)費(fèi)后的金額作為計(jì)稅依據(jù)；對(duì)各企業(yè)及投資基金盈利性組織的證券交易所得，按現(xiàn)行企業(yè)所得稅稅率33%征收；若企業(yè)出現(xiàn)證券交易虧損時(shí)，允許用未來(lái)一定時(shí)期的證券交易所得進(jìn)行抵補(bǔ)（可向后結(jié)轉(zhuǎn)五年），減少企業(yè)的投資風(fēng)險(xiǎn)，保障其合法權(quán)益；對(duì)個(gè)人則仍按20%的比例稅率征稅。在此需注意一點(diǎn)，應(yīng)以持券期長(zhǎng)短為標(biāo)準(zhǔn)，把資本利得和炒作利潤(rùn)區(qū)別開(kāi)來(lái)，給予資本利得減半征稅的優(yōu)惠，保證中長(zhǎng)期投資者的利益。

3借鑒國(guó)外成功經(jīng)驗(yàn)，消除重復(fù)征稅現(xiàn)象。可借鑒英國(guó)和新加坡的成功經(jīng)驗(yàn)。英國(guó)從1973年起實(shí)行“歸集抵免制”，規(guī)定當(dāng)企業(yè)把股息分給股東時(shí)，可將該筆股息已納稅款連同股息一起交給股東。股東可將這筆已納稅款在其應(yīng)繳個(gè)人所得稅中抵免，沖抵其股息的所得稅義務(wù)。這實(shí)際上是把企業(yè)的一部分稅款歸屬股東，作為股息的預(yù)付所得稅，達(dá)到避免重復(fù)征稅的目的。新加坡則一方面對(duì)法人實(shí)行“免稅法”，即當(dāng)法人從他投資的股份制企業(yè)獲得股息時(shí)，若發(fā)行股票的企業(yè)用于發(fā)放股息的那部分所得已繳過(guò)企業(yè)所得稅，則法人的這筆股息應(yīng)免于征稅；另一方面，對(duì)個(gè)人實(shí)行“抵免法”，即當(dāng)個(gè)人股東收到股息或紅利時(shí)，按個(gè)人所得稅法規(guī)定計(jì)稅，然后從其個(gè)人應(yīng)納的所得稅中，扣除這筆股息或紅利在股份制企業(yè)繳納企業(yè)所得稅時(shí)已支付的稅款。

4實(shí)行合理的分配原則。對(duì)證券交易稅的分配應(yīng)遵循“屬地原則”。對(duì)深、滬兩地之外的各證券機(jī)構(gòu)代征的證券交易稅，與中央按“五五”分成后，歸地方政府支配，以調(diào)動(dòng)各地方政府發(fā)展當(dāng)?shù)刈C券市場(chǎng)的積極性。